学术动态综述
Ｎｏ．７．２００７《生产力研究》
资产配置理论与模型综述
任
飞，李金林
（北京理工大学管理与经济学院，北京１０００８１）
要】资产配置是资产组合管理中最重要的决策，传统的资产配置理论所假设的条件在现实中不成立，对长期【摘
投资者并不适用。最近资产配置理论有了很大的发展，首先是计算能力和数值方法有了很大的进步，其次是Ｍｅｒｔｏｎ模型的某些新的解析解被发现了，最后是可以求出近似解析解。针对投资者的资产配置问题，有四种不同的决策框架，分别是随机规划、决策规则、资本增长和随机控制。最后给出了资产配置理论和模型的发展方向。
【关键词】资产配置；模型；综述
【中图分类号】Ｆ８３０．５９【文献标识码】Ａ【文章编号】１００４－２７６８（２００７）０７－０１４０－０３资产配置是指根据投资需求，将投资资金在不同资产类别
低收益与高风险、高收之间进行分配，通常是将资产在低风险、
益的资产之间进行分配。资产配置是资产组合管理过程中的首要环节，是决定投资安全性和收益性的最根本因素。ＩｒｉｎｓｏｎａｎｄＫａｐｌａｎ（２０００）的研究表明，基金总收益中１００％可以由资产配置策略解释，同一基金收益随时间波动的９０％可以由资产配置策略解释，不同基金收益差异的４０％可以由资产配置策略解释。不论是质上还是量上，资产配置都在投资决策中占有及其重要的地位。
期望收益率和估计的长期内部收益率是成比例的，一旦这个假设不成立，那么模型所得到的结果就是有偏误的。第二个困难关于投资者的目标函数。如果在一个资产收益服从随机游走的市场，投资者持有常数比例的投资组合，至少对于具有常数弹性效用的投资者而言是这样。但是，这里并没有考虑期望资产收益率的时变性或可预测性。现在有大量的证据表明资产收益是可预测的，Ｍｏｓｓｉｎ（１９６８）表明战术资产配置背后的单期或短视目标函数，只有在投资者具有对数效用函数的情况下才是合理的。而对于具有一般效用函数的投资者，未来投资机会变化的风险将受到关注，因为对于长期投资者而言，未来利率的下降对他未来福利的影响和现在财富的减少是一样的。但是由于计算能力的限制，求解具有时变期望收益率的实际问题非常困难。
一、传统的资产配置理论及其不足
Ｍａｒｋｏｗｉｔｚ（１９５２）提出的均值方差分析为资产配置问题提
供了一个分析框架。如果投资者只关心单个时期资产组合收益的均值和方差，那么所有的投资者都将选择相同的风险资产组合：风险资产按照固定比例形成的切点组合。不同的投资者只需选择无风险资产和切点组合的不同比例，而没有必要调整切点组合中风险资产的相对比例。
在多期的情况下资产组合选择问题更不容易处理，但是如果投资者的效用函数和资产收益率满足了一些限制条件，长期投资者会选择与短期投资者相同的资产组合。因为在这些特殊情况下，投资者在配置资产时好像他们是短视的（ｍｙｏｐｉｃ），因而得到和单期模型相同的结论。Ｍｅｒｔｏｎ（１９６９，１９７１）用动态规划方法推导出来了长期投资者选择短视资产组合的两组条件。如果投资者具有幂效用函数，资产收益率是独立同分布的，那么资产组合选择是短视的；或者当投资者具有对数效用函数时，这时长期投资者的资产组合选择也是短视的。
虽然Ｍａｒｋｏｗｉｔｚ（１９５２）模型直到现在还被广泛地使用，但它忽略了一些重要的因素，最主要的是分析是静态的，假设投资者只关心一期以后财富所面临的风险。然而实际上，大多数投资者，无论个人还是机构投资者，关心的都是长期的收益和风险。而且均值方差分析这在现实应用中也遇到了两个困难。首先，输入模型的期望收益率并不是单期的，而是长期内部收益率的估计值。在使用这些估计值时存在一个隐含的假设，单期
二、资产配置理论的最新进展
资产配置理论应该能够在科学的基础上为投资者提供投资建议，但是至今为止，有关资产配置理论的应用研究仍远远落后于理论研究。Ｍｅｒｔｏｎ（１９７１）给出了当投资机会随时间变化时，长期投资者资产配置的一般框架，他的重要工作为理解长期投资者的资产选择问题做出了重要贡献。
长期投资者对资产的评价并不是出于自己的兴趣，而是在于资产所能支持的生活水平。长期投资者既关心风险对其所拥有财富的影响，也关心风险对未来投资机会和劳动收入的影响，长期投资者可以利用金融资产来对冲他们所面临的跨期风险，因而和短期投资者的资产选择有很大的区别。但是跨期资产选择模型只有在少数特殊情况下可以求出解析解，但在这些特殊情况下，长期资产组合与短期资产组合完全相同。由于求解跨期模型的困难，长期资产组合选择问题在很长一段时间停滞不前，但是最近相关理论的发展使得这种情况有所改变。
首先，计算能力和数值方法有了很大的进步，可以采用离散状态近似的数值方法来求解现实中的多期资产配置问题。Ｂｒｅｎｎａｎ，Ｓｃｈｗａｒｔｚ，ａｎｄＬａｇｎａｄｏ（１９９７）运用动态资产组合理论分析了当资产收益率随时间变化时，投资者如何进行资产配置的问题。
【收稿日期】２００５－１２－１９【作者简介】任飞（１９８０－），男，山西人，北京理工大学管理与经济学院博士研究生，研究方向：资产组合管理；李金林（１９５５－），男，北京人，北京理工大学管理与经济学院院长、教授、博士生导师，研究方向：系统风险管理、管理决策的方法与技术。
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Ｌｙｎｃｈ（２００１）按照规模和账面与市场价值比率将股票分成
几个投资组合，然后研究了资产在这几个投资组合之间的配置，把长期与短期利率之差和红利价格比率作为状态变量，假设投资者具有定义在消费上的幂效用函数。利用数值动态规划方法，分别在有买空限制和没有买空限制的情况下，求解了这个优化问题。
Ｂａｒｂｅｒｉｓ（２０００）研究了资产收益的可预测性是如何影响长期投资者的资产组合选择的，并且特别考虑了估计风险，也就是模型参数值的不确定性。他发现，即使考虑了参数不确定性的影响以后，投资期限越长的投资者在股票上的投资还是越多。此外，资产收益可预测性的统计显著性较弱，这使得考虑参数的不确定性尤为重要，忽视了这种不确定性的投资者将过多地投资于股票。
其次，金融经济学家已经发现了Ｍｅｒｔｏｎ模型的某些新解析解。在一个连续时间模型中无风险利率为常数，有一种风险资产，它的期望收益和波动率均为随机过程，但是它的风险溢价服从一个Ｏｒｎｓｔｅｉｎ－Ｕｈｌｅｎｂｅｃｋ过程，当长期投资者具有定义在期终财富上的ＨＡＲＡ效用函数，ＫｉｍａｎｄＯｍｂｅｒｇ（１９９６）给出了模型的解。他们通过对这个最优解的分析，得出了复杂的结论，有些投资者在风险资产上的投资比短视的比例更多，而有些投资者在风险资产上投资更少；随着投资期限的减小，有些投资者在风险资产上投资更多，而有些投资者投资更少。这些都依赖于一些参数的值，比如当前的风险溢价和风险溢价与收益率之间的相关系数。
当投资者具有定义在消费上的幂效用函数，并且期望资产收益率的扰动与未预期收益的扰动完全相关，使资产市场是完全的，Ｗａｃｈｔｅｒ（２００２）给出了这种情况下模型的解，这时解的形式和ＫｉｍａｎｄＯｍｂｅｒｇ（１９９６）的结果非常相似，然后利用得到的结果分析了投资期限对投资者资产组合的影响。
当投资者具有ＥｐｓｔｅｉｎａｎｄＺｉｎ（１９８９）效用函数，并且跨期替代弹性等于１，ＳｃｈｒｏｄｅｒａｎｄＳｋｉａｄａｓ（１９９９）求出了这种情况下的解。
最后，Ｃａｍｐｂｅｌｌａ，Ｃｈａｎ，ａｎｄＶｉｃｅｉｒａ（２００３）给出了一种近似解方法，解出了模型的近似解析解，当跨期替代弹性等于１时，这种解是准确的。所以，跨期替代弹性在１附近时，这种近似解为分析投资者行为提供了一个很好的工具。
这些进展使得资产配置这一长期停滞不前的问题再次成为激动人心的研究领域。另外，Ｘｉａ（２００１）在连续时间的框架内，研究了股票可预测的不确定性对最优动态资产组合选择的影响。预测关系的不确定性通过动态学习来影响最优资产组合选择，在资产组合选择和投资期限之间形成了一种状态依赖的关系。在最优对冲需求中存在明显的市场时机选择，这是股票收益和动态学习之间的随机协方差造成的。他发现，忽略可预测性和学习的机会成本是非常高的。Ｂｒａｎｄｔ（１９９９）使用一种非参数方法研究了，用来预测时变投资机会的变量是如何影响投资组合和消费选择的。
会。ＦｒａｎｋＲｕｓｓｅｌｌ公司积极地发展这些模型，一般模型的理念是由Ｋａｌｌｂｅｒｇ，Ｗｈｉｔｅ，ａｎｄＺｉｅｍｂａｏａｎｄＺｉｅｍｂａ（１９８２）提出的Ｃａｒｉ・
（１９９８）给出了更现代的模型。某些研究成果已经有了一些应用。机构成功地运用这些模型表明了该方法的实用性，即构建和运用大规模的随机规划模型来进行资产配置是可行的。
一种简单的决策规则是固定组合策略，在每一期终了时，投资者卖出业绩好的资产，买入业绩差的资产来维持资产类别的目标水平不变。通过把当前的资产组合与规定的理想资产组合进行对比，可以很容易计算出买卖每种资产的数量。每种资产对总资产的比率在所有期间和生成元素中都是固定的，即使是在这个最简单的例子中，投资者也必须在每期重新平衡资产组合。ＭｕｌｖｅｙａｎｄＣｈｅｎ（１９９６）证明了固定组合策略可以减少风险、得到比买入并持有策略更高的收益。并且从理论上看，即使存在交易成本，固定组合策略对于许多长期投资者来说也是最优的。与其它主动管理策略相比，固定组合策略的交易成本较低，因为这种策略很少进行大规模的调整。
ＨａｋａｎｓｓｏｎａｎｄＺｉｅｍｂａ（１９９５）评论了资本增长文献和各种应用案例。Ｋｅｌｌｙ（以及Ｋｅｌｌｙ分形）策略不是为所有投资者制定的，它甚至不适合大多数投资者，但是它可以使乐于接受高风险的投资者成为富人。
随机控制由Ｍｅｒｔｏｎ（１９６９）首先提出，它的核心理念是在每一个时间区间对驱动变量形成一个状态空间，而不是离散化生成元素。动态规划算法（ＤｙｎａｍｉｃＰｒｏｇｒａｍｍｉｎｇＡｌｇｏｒｉｔｈｍｓ）和有限元算法（ＦｉｎｉｔｅＥｌｅｍｅｎｔＡｌｇｏｒｉｔｈｍｓ）都可用于解决这一问题，Ｂｒｅｎｎａｎ，Ｓｃｈｗａｒｔｚ，ａｎｄＬａｇｎａｄｏ（１９９７）就是应用随机控制进行资产配置的。
四、未来发展方向
在认识到传统资产配置理论的不足之后，很多研究者都试图对模型进行改进，以使资产配置模型能更接近实际问题。现有的四种资产配置模型各有优点，没有哪个明显最优，另外模拟方法在实践中也有广泛的应用。未来的研究方向有以下几个：（１）建立更加完善的资产配置模型，使模型能够尽可能符合投资者面临的实际问题，考虑到投资者的劳动收入和税收，这些因素可能对资产配置决策具有很大的影响。（２）解决一些计算技术上的问题，使我们可以解决更大规模和更复杂的资产配置问题。（３）对现有资产配置模型的可靠性进行研究，输入参数的误差对模型结果的影响到底有多大，随机规划和随机控制在这方面都很欠缺。（４）将两种现有的模型和技术结合起来，以改进模型的结果，一个可能的改进是将决策规则和随机规划结合起来，使得方差减少技术能够应用。（５）将金融经济学家的知识同信息技术和理财专家的个人智慧结合起来，发展一个完整的系统来帮助投资者进行资产配置。当然这个任务是非常困难和复杂的。
【参考文献】
三、资产配置模型
针对投资者的资产配置问题，有四种不同的模型框架，分别是随机规划、决策规则、资本增长和随机控制，它们具有不同的核心理念。
随机规划是一个大规模的多期模型，可以确定投资者在每个投资期间的最优资产配置，其中的关键是产生一个树性结构的生成元素。考虑到生产元素树的条件性质，随机规划模型是基于决策空间的扩展，条件决策是在每一个模型约束条件规定的节点上做出的，我们利用了被抽取的生产元素的每一个机
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（责任编辑：Ｘ校对：Ｒ）
（上接第６４页）化遗产法规的落实及日常管理工作，管理机构的主线十分清晰，下级不能解决的通过上级解决，而不会出现混乱或扯皮的局面。①在文化遗产保护及管理资金来源上，都实
慈施以国家投资带动地方政府资金相配合，并辅以社会团体、
善机构及个人的多方合作。国家和地方资金分担的份额，由保护对象及重要程度决定。如日本规定对传统建筑群保存地区的补助费用，国家及地方政府各承担５０％，对古都保存法所确定的保存地区，国家出资８０％，地方政府负担２０％，而由城市景观条例所确定的保存地区一般由地方政府自行解决。
对文化遗产实施垂直管理模式，是建立在以下前置条件下的：一是明确的使命、完备的法规和足够的财政资金保障；二是明确了土地权属；三是良好的公众参与和公众决策机制。对于我国来说，如果没有准备好前述三个前置条件，盲目扩大垂直管理的范围，不仅会使财政资金不堪重负，而且会造成“放权过度、约束不足”的现象，反而有可能降低自然文化遗产的管理水平。
四、结论与建议
综上所述，由于文化遗产的特殊属性———经济性与公益性，在我国目前的经济制度转轨时期，对物质文化遗产的保护与管理，政府与市场都不是唯一有效的管理方式，二者都有其发挥作用的可能性与必要性。这就需要正确处理好政府与市场之间的关系，处理好文化遗产保护与开发利用之间的关系，需要政府，特别是地方各级政府因地制宜，根据各文化遗产景区所在地的经济发展水平、资源禀赋条件选择适合当地实际情况的管理模式，在市场与政府的不同组合之间进行合理选择。
对文化遗产管理时不能一味照搬发达国家的制度与标准，应该根据中国特点进行管理，针对当前我国实际，应采取以下措施：
第一，明确政府在文化遗产管理中的职能。政府应当从对遗产的直接的事务性的微观层面管理中脱身，而集中精力于为遗产事业的发展定向；致力于法律、规章、标准、政策的制定和经费支持，以法规与标准进行管理。法规不仅要有制约作用，还要有指导、引导作用。
第二，坚持文化遗产的非营利性市场经营。文化遗产是一种经济性资源。在市场经济背景之下，它在一定程度上可借助市场规则开展经营。在这一点上，遗产的经营与一般商品经营
不可替代性、有相通之处。但是由于遗产的特殊性质（独特性、
不可再生性）以及遗产价值的特殊性质（人文价值），所以遗产经营应实施非营利经营制度。也就是说，遗产单位应是一个非营利机构，它既享有非营利机构的各种特权，又承担非营利机构的各种责任和义务。它的经费来源是多渠道的，包括政府、企业、社会资助或投入，以及遗产单位本身的经营收入。另外，它有权接纳志愿者参与遗产单位的管理和经营事务。
与双重角度建立第三，从“成本———效益”“成本———效果”
遗产单位的管理标准。所谓，是指经济有效，表“成本———效益”现为遗产资源能产生合理的经济收入。所谓“成本———效果”，是指费用有效，从更广泛角度看，表现为超越经济的成效。它包括能有助于遗产保护；能有助于遗产的文化价值得到更好的社会传播，并使这一传播保持着恰当的社会公益性；能有助于遗产事业本身的持续发展。
第四，按照文化遗产的价值等级实行分级管理。对于不同等级的文化遗产，管理制度也应有所区别。对于高级别遗产，应向上集权；对于低级别遗产（尤其是具有遗产要素的土地资源），应向下放权。单一的政府管理体制，无法管理各级文化遗产，也管理不好它们。
【参考文献】
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（责任编辑：Ｘ校对：Ｌ）
，城市规划，２０００年第８期。①王林：《中外历史文化遗产保护制度比较》
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期望收益率和估计的长期内部收益率是成比例的，一旦这个假设不成立，那么模型所得到的结果就是有偏误的。第二个困难关于投资者的目标函数。如果在一个资产收益服从随机游走的市场，投资者持有常数比例的投资组合，至少对于具有常数弹性效用的投资者而言是这样。但是，这里并没有考虑期望资产收益率的时变性或可预测性。现在有大量的证据表明资产收益是可预测的，Ｍｏｓｓｉｎ（１９６８）表明战术资产配置背后的单期或短视目标函数，只有在投资者具有对数效用函数的情况下才是合理的。而对于具有一般效用函数的投资者，未来投资机会变化的风险将受到关注，因为对于长期投资者而言，未来利率的下降对他未来福利的影响和现在财富的减少是一样的。但是由于计算能力的限制，求解具有时变期望收益率的实际问题非常困难。
一、传统的资产配置理论及其不足
Ｍａｒｋｏｗｉｔｚ（１９５２）提出的均值方差分析为资产配置问题提
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在多期的情况下资产组合选择问题更不容易处理，但是如果投资者的效用函数和资产收益率满足了一些限制条件，长期投资者会选择与短期投资者相同的资产组合。因为在这些特殊情况下，投资者在配置资产时好像他们是短视的（ｍｙｏｐｉｃ），因而得到和单期模型相同的结论。Ｍｅｒｔｏｎ（１９６９，１９７１）用动态规划方法推导出来了长期投资者选择短视资产组合的两组条件。如果投资者具有幂效用函数，资产收益率是独立同分布的，那么资产组合选择是短视的；或者当投资者具有对数效用函数时，这时长期投资者的资产组合选择也是短视的。
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二、资产配置理论的最新进展
资产配置理论应该能够在科学的基础上为投资者提供投资建议，但是至今为止，有关资产配置理论的应用研究仍远远落后于理论研究。Ｍｅｒｔｏｎ（１９７１）给出了当投资机会随时间变化时，长期投资者资产配置的一般框架，他的重要工作为理解长期投资者的资产选择问题做出了重要贡献。
长期投资者对资产的评价并不是出于自己的兴趣，而是在于资产所能支持的生活水平。长期投资者既关心风险对其所拥有财富的影响，也关心风险对未来投资机会和劳动收入的影响，长期投资者可以利用金融资产来对冲他们所面临的跨期风险，因而和短期投资者的资产选择有很大的区别。但是跨期资产选择模型只有在少数特殊情况下可以求出解析解，但在这些特殊情况下，长期资产组合与短期资产组合完全相同。由于求解跨期模型的困难，长期资产组合选择问题在很长一段时间停滞不前，但是最近相关理论的发展使得这种情况有所改变。
首先，计算能力和数值方法有了很大的进步，可以采用离散状态近似的数值方法来求解现实中的多期资产配置问题。Ｂｒｅｎｎａｎ，Ｓｃｈｗａｒｔｚ，ａｎｄＬａｇｎａｄｏ（１９９７）运用动态资产组合理论分析了当资产收益率随时间变化时，投资者如何进行资产配置的问题。
【收稿日期】２００５－１２－１９【作者简介】任飞（１９８０－），男，山西人，北京理工大学管理与经济学院博士研究生，研究方向：资产组合管理；李金林（１９５５－），男，北京人，北京理工大学管理与经济学院院长、教授、博士生导师，研究方向：系统风险管理、管理决策的方法与技术。
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Ｌｙｎｃｈ（２００１）按照规模和账面与市场价值比率将股票分成
几个投资组合，然后研究了资产在这几个投资组合之间的配置，把长期与短期利率之差和红利价格比率作为状态变量，假设投资者具有定义在消费上的幂效用函数。利用数值动态规划方法，分别在有买空限制和没有买空限制的情况下，求解了这个优化问题。
Ｂａｒｂｅｒｉｓ（２０００）研究了资产收益的可预测性是如何影响长期投资者的资产组合选择的，并且特别考虑了估计风险，也就是模型参数值的不确定性。他发现，即使考虑了参数不确定性的影响以后，投资期限越长的投资者在股票上的投资还是越多。此外，资产收益可预测性的统计显著性较弱，这使得考虑参数的不确定性尤为重要，忽视了这种不确定性的投资者将过多地投资于股票。
其次，金融经济学家已经发现了Ｍｅｒｔｏｎ模型的某些新解析解。在一个连续时间模型中无风险利率为常数，有一种风险资产，它的期望收益和波动率均为随机过程，但是它的风险溢价服从一个Ｏｒｎｓｔｅｉｎ－Ｕｈｌｅｎｂｅｃｋ过程，当长期投资者具有定义在期终财富上的ＨＡＲＡ效用函数，ＫｉｍａｎｄＯｍｂｅｒｇ（１９９６）给出了模型的解。他们通过对这个最优解的分析，得出了复杂的结论，有些投资者在风险资产上的投资比短视的比例更多，而有些投资者在风险资产上投资更少；随着投资期限的减小，有些投资者在风险资产上投资更多，而有些投资者投资更少。这些都依赖于一些参数的值，比如当前的风险溢价和风险溢价与收益率之间的相关系数。
当投资者具有定义在消费上的幂效用函数，并且期望资产收益率的扰动与未预期收益的扰动完全相关，使资产市场是完全的，Ｗａｃｈｔｅｒ（２００２）给出了这种情况下模型的解，这时解的形式和ＫｉｍａｎｄＯｍｂｅｒｇ（１９９６）的结果非常相似，然后利用得到的结果分析了投资期限对投资者资产组合的影响。
当投资者具有ＥｐｓｔｅｉｎａｎｄＺｉｎ（１９８９）效用函数，并且跨期替代弹性等于１，ＳｃｈｒｏｄｅｒａｎｄＳｋｉａｄａｓ（１９９９）求出了这种情况下的解。
最后，Ｃａｍｐｂｅｌｌａ，Ｃｈａｎ，ａｎｄＶｉｃｅｉｒａ（２００３）给出了一种近似解方法，解出了模型的近似解析解，当跨期替代弹性等于１时，这种解是准确的。所以，跨期替代弹性在１附近时，这种近似解为分析投资者行为提供了一个很好的工具。
这些进展使得资产配置这一长期停滞不前的问题再次成为激动人心的研究领域。另外，Ｘｉａ（２００１）在连续时间的框架内，研究了股票可预测的不确定性对最优动态资产组合选择的影响。预测关系的不确定性通过动态学习来影响最优资产组合选择，在资产组合选择和投资期限之间形成了一种状态依赖的关系。在最优对冲需求中存在明显的市场时机选择，这是股票收益和动态学习之间的随机协方差造成的。他发现，忽略可预测性和学习的机会成本是非常高的。Ｂｒａｎｄｔ（１９９９）使用一种非参数方法研究了，用来预测时变投资机会的变量是如何影响投资组合和消费选择的。
会。ＦｒａｎｋＲｕｓｓｅｌｌ公司积极地发展这些模型，一般模型的理念是由Ｋａｌｌｂｅｒｇ，Ｗｈｉｔｅ，ａｎｄＺｉｅｍｂａｏａｎｄＺｉｅｍｂａ（１９８２）提出的Ｃａｒｉ・
（１９９８）给出了更现代的模型。某些研究成果已经有了一些应用。机构成功地运用这些模型表明了该方法的实用性，即构建和运用大规模的随机规划模型来进行资产配置是可行的。
一种简单的决策规则是固定组合策略，在每一期终了时，投资者卖出业绩好的资产，买入业绩差的资产来维持资产类别的目标水平不变。通过把当前的资产组合与规定的理想资产组合进行对比，可以很容易计算出买卖每种资产的数量。每种资产对总资产的比率在所有期间和生成元素中都是固定的，即使是在这个最简单的例子中，投资者也必须在每期重新平衡资产组合。ＭｕｌｖｅｙａｎｄＣｈｅｎ（１９９６）证明了固定组合策略可以减少风险、得到比买入并持有策略更高的收益。并且从理论上看，即使存在交易成本，固定组合策略对于许多长期投资者来说也是最优的。与其它主动管理策略相比，固定组合策略的交易成本较低，因为这种策略很少进行大规模的调整。
ＨａｋａｎｓｓｏｎａｎｄＺｉｅｍｂａ（１９９５）评论了资本增长文献和各种应用案例。Ｋｅｌｌｙ（以及Ｋｅｌｌｙ分形）策略不是为所有投资者制定的，它甚至不适合大多数投资者，但是它可以使乐于接受高风险的投资者成为富人。
随机控制由Ｍｅｒｔｏｎ（１９６９）首先提出，它的核心理念是在每一个时间区间对驱动变量形成一个状态空间，而不是离散化生成元素。动态规划算法（ＤｙｎａｍｉｃＰｒｏｇｒａｍｍｉｎｇＡｌｇｏｒｉｔｈｍｓ）和有限元算法（ＦｉｎｉｔｅＥｌｅｍｅｎｔＡｌｇｏｒｉｔｈｍｓ）都可用于解决这一问题，Ｂｒｅｎｎａｎ，Ｓｃｈｗａｒｔｚ，ａｎｄＬａｇｎａｄｏ（１９９７）就是应用随机控制进行资产配置的。
四、未来发展方向
在认识到传统资产配置理论的不足之后，很多研究者都试图对模型进行改进，以使资产配置模型能更接近实际问题。现有的四种资产配置模型各有优点，没有哪个明显最优，另外模拟方法在实践中也有广泛的应用。未来的研究方向有以下几个：（１）建立更加完善的资产配置模型，使模型能够尽可能符合投资者面临的实际问题，考虑到投资者的劳动收入和税收，这些因素可能对资产配置决策具有很大的影响。（２）解决一些计算技术上的问题，使我们可以解决更大规模和更复杂的资产配置问题。（３）对现有资产配置模型的可靠性进行研究，输入参数的误差对模型结果的影响到底有多大，随机规划和随机控制在这方面都很欠缺。（４）将两种现有的模型和技术结合起来，以改进模型的结果，一个可能的改进是将决策规则和随机规划结合起来，使得方差减少技术能够应用。（５）将金融经济学家的知识同信息技术和理财专家的个人智慧结合起来，发展一个完整的系统来帮助投资者进行资产配置。当然这个任务是非常困难和复杂的。
【参考文献】
三、资产配置模型
针对投资者的资产配置问题，有四种不同的模型框架，分别是随机规划、决策规则、资本增长和随机控制，它们具有不同的核心理念。
随机规划是一个大规模的多期模型，可以确定投资者在每个投资期间的最优资产配置，其中的关键是产生一个树性结构的生成元素。考虑到生产元素树的条件性质，随机规划模型是基于决策空间的扩展，条件决策是在每一个模型约束条件规定的节点上做出的，我们利用了被抽取的生产元素的每一个机
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（责任编辑：Ｘ校对：Ｒ）
（上接第６４页）化遗产法规的落实及日常管理工作，管理机构的主线十分清晰，下级不能解决的通过上级解决，而不会出现混乱或扯皮的局面。①在文化遗产保护及管理资金来源上，都实
慈施以国家投资带动地方政府资金相配合，并辅以社会团体、
善机构及个人的多方合作。国家和地方资金分担的份额，由保护对象及重要程度决定。如日本规定对传统建筑群保存地区的补助费用，国家及地方政府各承担５０％，对古都保存法所确定的保存地区，国家出资８０％，地方政府负担２０％，而由城市景观条例所确定的保存地区一般由地方政府自行解决。
对文化遗产实施垂直管理模式，是建立在以下前置条件下的：一是明确的使命、完备的法规和足够的财政资金保障；二是明确了土地权属；三是良好的公众参与和公众决策机制。对于我国来说，如果没有准备好前述三个前置条件，盲目扩大垂直管理的范围，不仅会使财政资金不堪重负，而且会造成“放权过度、约束不足”的现象，反而有可能降低自然文化遗产的管理水平。
四、结论与建议
综上所述，由于文化遗产的特殊属性———经济性与公益性，在我国目前的经济制度转轨时期，对物质文化遗产的保护与管理，政府与市场都不是唯一有效的管理方式，二者都有其发挥作用的可能性与必要性。这就需要正确处理好政府与市场之间的关系，处理好文化遗产保护与开发利用之间的关系，需要政府，特别是地方各级政府因地制宜，根据各文化遗产景区所在地的经济发展水平、资源禀赋条件选择适合当地实际情况的管理模式，在市场与政府的不同组合之间进行合理选择。
对文化遗产管理时不能一味照搬发达国家的制度与标准，应该根据中国特点进行管理，针对当前我国实际，应采取以下措施：
第一，明确政府在文化遗产管理中的职能。政府应当从对遗产的直接的事务性的微观层面管理中脱身，而集中精力于为遗产事业的发展定向；致力于法律、规章、标准、政策的制定和经费支持，以法规与标准进行管理。法规不仅要有制约作用，还要有指导、引导作用。
第二，坚持文化遗产的非营利性市场经营。文化遗产是一种经济性资源。在市场经济背景之下，它在一定程度上可借助市场规则开展经营。在这一点上，遗产的经营与一般商品经营
不可替代性、有相通之处。但是由于遗产的特殊性质（独特性、
不可再生性）以及遗产价值的特殊性质（人文价值），所以遗产经营应实施非营利经营制度。也就是说，遗产单位应是一个非营利机构，它既享有非营利机构的各种特权，又承担非营利机构的各种责任和义务。它的经费来源是多渠道的，包括政府、企业、社会资助或投入，以及遗产单位本身的经营收入。另外，它有权接纳志愿者参与遗产单位的管理和经营事务。
与双重角度建立第三，从“成本———效益”“成本———效果”
遗产单位的管理标准。所谓，是指经济有效，表“成本———效益”现为遗产资源能产生合理的经济收入。所谓“成本———效果”，是指费用有效，从更广泛角度看，表现为超越经济的成效。它包括能有助于遗产保护；能有助于遗产的文化价值得到更好的社会传播，并使这一传播保持着恰当的社会公益性；能有助于遗产事业本身的持续发展。
第四，按照文化遗产的价值等级实行分级管理。对于不同等级的文化遗产，管理制度也应有所区别。对于高级别遗产，应向上集权；对于低级别遗产（尤其是具有遗产要素的土地资源），应向下放权。单一的政府管理体制，无法管理各级文化遗产，也管理不好它们。
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（责任编辑：Ｘ校对：Ｌ）
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