内容摘要：债权融资业务中蕴含着债权人与债务人之间的信息不对称性和借贷契约内容的不完备性，由此导致债权人在开展债权融资业务时承担显著风险。本文阐述了债权融资的内涵及其特点；从信息不对称风险、道德风险、逆向选择风险等角度分析基于债权人心理的企业债权融资风险；最后，从信用管理、业务稽核、财务风控及人才智库等角度提出基于债权人心理的企业债权融资风险控制策略，以有效消弭债权人在开展企业债权融资业务时的心理障碍。 关键词：债权人心理 债权融资 逆向选择 债权融资的特点 欧债危机的爆发冲击到世界债务市场并导致世界金融行业的保守主义崛起。为有效规避债务人的债权融资风险，债权人普遍采取审慎策略来有效控制放债条件及其规模。从融资类型的角度分析，债务人的融资来源可以分解为内部融资和外部融资两类，其中外部融资又可以分解为权益性融资和债权融资两类。与其他融资模式相比较，债权融资具有如下特点。其一，在债权融资业务中，债务人仅获得资金使用权而非所有权，债权人享有对债务人征收债务利息和到期征收本金的权利。其二，基于财务杠杆原理，债权融资模式在有助于提升债务人企业的权益资金报酬率的同时亦增加其权益资金风险，并可能在导致其权益资金严重受损的同时，损害债权人的应得权益。其三，通过债权人与债务人协商的方式，债权融资模式安排赋予债权人获取债务人内部商业信息并干预债务人内部业务管理的权利（梅龙生，2010）。企业债权融资活动难的问题已然制约了我国企业融资市场的健康运作，限制了企业的可持续发展。从债权人心理角度分析制约企业债权融资效能发挥的主要障碍并给出相应的策略，有助于降低债权融资业务的交易成本，优化债权人资源配置，提升债务人企业的融资利用效率。 基于债权人心理的企业债权融资风险分析 （一）信息不对称风险 在债权人与债务人信息不对称条件下，风险偏好较小的债权人在惜贷心理的支配下，普遍采取审慎贷款策略。其一，企业债权融资业务中的交易各方对影响交易效果的关键信息的掌控水平存在差异性。债权人难以掌握充分的债务人私人信息，故处于信息不对称性条件下的弱势一方。而债务人企业因对其自身信用信息水平掌握得较为充分，故处于债权融资业务交易中的优势一方。在信息完全对称性条件难以满足的情形下，债权人受到对债务人企业经营风险难以掌控的心理顾虑的影响，通常采取审慎的资本运营策略，从而导致部分资信较高的债务人企业被排挤出债权人的业务审核体系。其二，信息不对称性导致债权人在开展对债务人企业的债权融资业务的过程中的信号传递效率降低（吴娅玲，2012）。诺贝尔经济学奖得主迈克·斯宾塞（Michael Spence）认为，在信息不对称条件下的市场中，交易一方在无法区别另一方能力水平的情形下，将给予高能力和低能力水平的交易对方以同等的报酬。在当前我国尚未健全面向全国的征信体系条件下，债权人难以从权威渠道获取债务人企业的真实与全面的信用信息。债务人有较强冲动向债权人发出可通过该债权融资业务为债权人创造较高预期收益率的信号的方式来获取债权人的信任。 基于债权人心理的企业债权融资的道德风险系指债权人与债务人之间的信息不对称性给债权人有效监督债务人的行为设置障碍，使得债务人有可能利用其信息不透明的优势损害债权人利益的行为的风险。导致企业债权融资过程中的道德风险的暴露主要表现为如下方面：其一，债务人的资产专用性约束了债权人利用债务人的专用性资产来偿债的可能性。专用性资产难以改为其他用途，该资产一旦用于它途，将导致其经济价值大幅下降，从而降低债权人的资产安全水平。其根源在于债务人在与债权人商谈债权融资协议的过程中，有意或者无意隐匿其资产专用属性，从而导致债权人在协议达成后陷入进退两难的窘境。其二，债权人与债务人的有限理性也是导致债权融资业务中的道德风险暴露的根源。债权人与债务人在追求各自经济利益目标层面具有同一性。作为具有人格特征的有机体的法人单位，债权人与债务人企业在收集必要商业信息以支持决策层面方面受到对信息的感知和认知能力有限的制约，这使得其行为受到组织有限理性的制约。债权融资契约当事人双方的有限理性导致交易对方可能利用其信息不对称性来采取机会主义，以追求自身利益最优化目标，但同时造成交易另一方的长期损失。 （二）逆向选择风险 企业债权融资交易中的信息不对称性直接影响债权人的心理决策倾向，并使其作出逆向选择（Adverse Selection）决策。其一，在债权人对债务人经营风险水平缺乏充分了解的前提下，债权人通常会更加审慎考虑债务人的债权融资方案的可行性，并对债务人的债权融资方案提出较多的附加条件，以降低其自身的资本贷出风险。债权人所采取的降低贷出风险的举措将抬升债务人的债权融资成本。在将系统风险保持在一定水平的条件下，债务人的债权融资方案的内生风险水平越低，其预期投资回报率越高。这将直接导致债权人所采取的降低贷出风险的措施失效，进而被迫作出逆向选择决策。其二，债权人对债务人提出的债权融资方案的逆向选择风险是债权融资制度安排的内在不合理的必然结果，其所造成的债权融资市场的资源配置机制扭曲及资源配置效率下滑的问题本质上是债权融资市场参与各方预设选择的必然结果。其三，债权人对债务人提出的债权融资方案的逆向选择结果直接导致低债权融资业务风险的优秀企业被挤出债权融资市场。这是由于债权人为规避其自身信息劣势风险而采取增加信息甄别成本策略，该政策的实质是通过增加低债权融资风险型企业的申请成本的方式来补贴高债权融资风险型企业。低债权融资风险型企业被迫离开债权融资市场的最终结果是增加债权人的贷出资本风险，降低债权人的净资产收益率。 基于债权人心理的企业债权融资策略探析 （一）信用管理策略 债务人企业的信用水平直接影响了债权人对于企业债权融资的风险水平评估结果，进而决定债权人的放债决策。因此，债务人企业应当积极配合债权人建设信用信息管理体系，确保债权融资活动双方当事企业能够在信用信息透明的基础上建立相互信任关系，从而降低债权融资活动的履约成本。其一，债权人应当建立债务人企业的债务融资信用信息数据库，并运用基于互联网的信用信息数据库的方式来整合各地债务人企业的债权融资信用信息资源，从而有效控制债权人与债务人企业之间的信息不对称性风险。债权人还应当将金融、司法、税务、工商、房地产管理等行政与事业管理部门所掌握的债务人企业的信用信息数据进行联网数据处理，以强化债权人对债务人实际偿债能力的评估有效性。第二，债权人应当强化对债务人企业在债权融资活动中的失信行为惩戒制度建设。有着较高失信行为取向的债务人企业通常利用多个债权人之间的信息沟通渠道不畅通的弊端，采取向多间债权人企业融资并采取实质性逃废债务的行为。这种逃废债务的行为不仅给债权人企业的资金安全造成了严重威胁，而且推高了债权人企业的债权融资业务运营成本，进而通过运营成本转移方式增加了其他守法守信债务人。 （二）业务稽核策略 债权人应当强化其内部业务审批与稽核制度建设，以有效控制其内部运营风险，提升其债权融资业务稳健运行能力。其一，债权人应当强化对债务人企业的债权融资业务的融资结构分析，以有效处理隐匿在债权融资业务中的复杂风险因素。债权人企业通过建构债权融资业务风险评估模型的方式，对债务人的融资风险给予较为系统的结构化分析，并据此作为融资业务审批与否的基础依据。由于债务人出于自利的立场，采取各种违规措施来隐匿其债权融资风险，从而加大债权人的融资业务结构性风险（薛永基、李健，2010）。通过对债务人的债权融资业务的风险结构进行分析，从中提炼出引致债权融资风险的若干风险因素，并采取结构化分析将风险分解为若干可控的风险管理模块，以帮助债权人有效控制债务人风险。其二，债权人应当秉持可比性原则来强化对债务人企业的债权融资的业务审批。鉴于债务人的债权融资项目的风险相对性，债权人企业不应当运用绝对绩效指标来衡量债务人的风险水平，而应当转而建立基于可比性的相对指标来有效测度债务人的风险水平，并从中遴选相对优异的候选债务人作为债权融资业务伙伴。其三，债权人企业应当选择关键风险控制项目，并将其作为对债务人企业债权融资业务审批的重点。该关键风险控制项目应当系指那些当债权人忽视其风险因素后，将直接影响债权人作出正确风险识别与控制决策的影响因素。风险控制资源的有限性决定了债权人企业应当集中有限风控资源于关键风险控制项目之上，以便有效甄别出对债权融资项目影响较大的风险因子并采取有力措施控制其风险扩散。 （三）财务风控策略 债权人对债务人企业的债权融资业务风险控制的最终着力点在于对债务人内部财务风险的控制。其一，债权人企业应当强化对债务人企业的资本结构设计的控制。债务人企业的债务融资能力受制于其资本结构。当债务人企业提高运用非权益方式融资比例时，债权人风险随之降低。债权人应当对债务人的资本结构进行深入分析，计算债务人的各种融资预案中的资本结构对企业整体的每股盈余水平的影响，并运用每股盈余无差异点技术来做风险决策，从而确保企业以最优的资本结构设计来满足债权人的风险收益最优化目标。其二，债权人企业应当强化对债务人企业的内部财务风险管理，通过协助债务人企业选择恰当的融资模式和融资成本设计方案的方式，促进企业提升其资金占用成本、降低其生产周期和存货周转期、减少其应收帐款周转期，从而促使其提高资本利用效率。其三，债权人应当充分利用财务杠杆原理来降低债务人的债权融资业务风险（苏新龙等，2010）。债权人应当充分重视对债务人企业的财务杠杆系数做实时监控，以有效控制其财务利息与其偿债能力的比率水平。债权人企业可以通过考核债务人的息税前利润变动趋势的方式来协调其债务人的财务杠杆系数，进而将其债务人的债权融资业务风险控制在债权人可以接受的风险范围内。 （四）人才智库策略 在欧债危机肆虐的当下，我国金融行业日益重视对债权融资专业人才的挖掘与培养。基于债权人心理的企业债权融资专业人才队伍建设可以从如下方面展开：其一，债权人企业应当重视对具备跨专业知识储备的实战型债权融资专业人才的挖掘与培养。债权人在实施债权融资业务时，并未对债务人企业的经营范围做严格限制。但从实质性风险诱因上分析，债务人企业的业务类型的差异性势必对债权人维护其资本安全的基本诉求产生影响。为此，债权人企业应通过招聘跨专业高素质金融人才的方式来强化其对不同债务人企业内部业务的差异性认知，并从产业运营和金融业务两个层面考核债务人企业的债权融资风险水平。其二，债权人企业应重视通过风控业务外包的方式来充分利用外部智力资源服务于本企业。通过将债权融资业务风险控制业务外包的形式，债权人企业可以通过与外包企业合作的方式承载外包企业的风控知识的转移，从而有效提升债权人企业在债权融资风险控制领域的知识积累水平，确保债权人企业在债权融资业务领域的可持续竞争。 参考文献： 1.梅龙生.保证债权效力的应然分析[J].商业时代，2010（25） 2.吴娅玲.会计稳健性对公司债权融资效率的影响[J].经济管理，2012（10） 3.薛永基，李健.初创科技型企业债权融资与治理机制研究[J].北京理工大学学报，2010（1） 4.苏新龙，张海燕，徐栋良，林欢.债权融资结构与公司业绩实证研究[J].生产力研究，2010（8）
内容摘要：债权融资业务中蕴含着债权人与债务人之间的信息不对称性和借贷契约内容的不完备性，由此导致债权人在开展债权融资业务时承担显著风险。本文阐述了债权融资的内涵及其特点；从信息不对称风险、道德风险、逆向选择风险等角度分析基于债权人心理的企业债权融资风险；最后，从信用管理、业务稽核、财务风控及人才智库等角度提出基于债权人心理的企业债权融资风险控制策略，以有效消弭债权人在开展企业债权融资业务时的心理障碍。 关键词：债权人心理 债权融资 逆向选择 债权融资的特点 欧债危机的爆发冲击到世界债务市场并导致世界金融行业的保守主义崛起。为有效规避债务人的债权融资风险，债权人普遍采取审慎策略来有效控制放债条件及其规模。从融资类型的角度分析，债务人的融资来源可以分解为内部融资和外部融资两类，其中外部融资又可以分解为权益性融资和债权融资两类。与其他融资模式相比较，债权融资具有如下特点。其一，在债权融资业务中，债务人仅获得资金使用权而非所有权，债权人享有对债务人征收债务利息和到期征收本金的权利。其二，基于财务杠杆原理，债权融资模式在有助于提升债务人企业的权益资金报酬率的同时亦增加其权益资金风险，并可能在导致其权益资金严重受损的同时，损害债权人的应得权益。其三，通过债权人与债务人协商的方式，债权融资模式安排赋予债权人获取债务人内部商业信息并干预债务人内部业务管理的权利（梅龙生，2010）。企业债权融资活动难的问题已然制约了我国企业融资市场的健康运作，限制了企业的可持续发展。从债权人心理角度分析制约企业债权融资效能发挥的主要障碍并给出相应的策略，有助于降低债权融资业务的交易成本，优化债权人资源配置，提升债务人企业的融资利用效率。 基于债权人心理的企业债权融资风险分析 （一）信息不对称风险 在债权人与债务人信息不对称条件下，风险偏好较小的债权人在惜贷心理的支配下，普遍采取审慎贷款策略。其一，企业债权融资业务中的交易各方对影响交易效果的关键信息的掌控水平存在差异性。债权人难以掌握充分的债务人私人信息，故处于信息不对称性条件下的弱势一方。而债务人企业因对其自身信用信息水平掌握得较为充分，故处于债权融资业务交易中的优势一方。在信息完全对称性条件难以满足的情形下，债权人受到对债务人企业经营风险难以掌控的心理顾虑的影响，通常采取审慎的资本运营策略，从而导致部分资信较高的债务人企业被排挤出债权人的业务审核体系。其二，信息不对称性导致债权人在开展对债务人企业的债权融资业务的过程中的信号传递效率降低（吴娅玲，2012）。诺贝尔经济学奖得主迈克·斯宾塞（Michael Spence）认为，在信息不对称条件下的市场中，交易一方在无法区别另一方能力水平的情形下，将给予高能力和低能力水平的交易对方以同等的报酬。在当前我国尚未健全面向全国的征信体系条件下，债权人难以从权威渠道获取债务人企业的真实与全面的信用信息。债务人有较强冲动向债权人发出可通过该债权融资业务为债权人创造较高预期收益率的信号的方式来获取债权人的信任。 基于债权人心理的企业债权融资的道德风险系指债权人与债务人之间的信息不对称性给债权人有效监督债务人的行为设置障碍，使得债务人有可能利用其信息不透明的优势损害债权人利益的行为的风险。导致企业债权融资过程中的道德风险的暴露主要表现为如下方面：其一，债务人的资产专用性约束了债权人利用债务人的专用性资产来偿债的可能性。专用性资产难以改为其他用途，该资产一旦用于它途，将导致其经济价值大幅下降，从而降低债权人的资产安全水平。其根源在于债务人在与债权人商谈债权融资协议的过程中，有意或者无意隐匿其资产专用属性，从而导致债权人在协议达成后陷入进退两难的窘境。其二，债权人与债务人的有限理性也是导致债权融资业务中的道德风险暴露的根源。债权人与债务人在追求各自经济利益目标层面具有同一性。作为具有人格特征的有机体的法人单位，债权人与债务人企业在收集必要商业信息以支持决策层面方面受到对信息的感知和认知能力有限的制约，这使得其行为受到组织有限理性的制约。债权融资契约当事人双方的有限理性导致交易对方可能利用其信息不对称性来采取机会主义，以追求自身利益最优化目标，但同时造成交易另一方的长期损失。 （二）逆向选择风险 企业债权融资交易中的信息不对称性直接影响债权人的心理决策倾向，并使其作出逆向选择（Adverse Selection）决策。其一，在债权人对债务人经营风险水平缺乏充分了解的前提下，债权人通常会更加审慎考虑债务人的债权融资方案的可行性，并对债务人的债权融资方案提出较多的附加条件，以降低其自身的资本贷出风险。债权人所采取的降低贷出风险的举措将抬升债务人的债权融资成本。在将系统风险保持在一定水平的条件下，债务人的债权融资方案的内生风险水平越低，其预期投资回报率越高。这将直接导致债权人所采取的降低贷出风险的措施失效，进而被迫作出逆向选择决策。其二，债权人对债务人提出的债权融资方案的逆向选择风险是债权融资制度安排的内在不合理的必然结果，其所造成的债权融资市场的资源配置机制扭曲及资源配置效率下滑的问题本质上是债权融资市场参与各方预设选择的必然结果。其三，债权人对债务人提出的债权融资方案的逆向选择结果直接导致低债权融资业务风险的优秀企业被挤出债权融资市场。这是由于债权人为规避其自身信息劣势风险而采取增加信息甄别成本策略，该政策的实质是通过增加低债权融资风险型企业的申请成本的方式来补贴高债权融资风险型企业。低债权融资风险型企业被迫离开债权融资市场的最终结果是增加债权人的贷出资本风险，降低债权人的净资产收益率。 基于债权人心理的企业债权融资策略探析 （一）信用管理策略 债务人企业的信用水平直接影响了债权人对于企业债权融资的风险水平评估结果，进而决定债权人的放债决策。因此，债务人企业应当积极配合债权人建设信用信息管理体系，确保债权融资活动双方当事企业能够在信用信息透明的基础上建立相互信任关系，从而降低债权融资活动的履约成本。其一，债权人应当建立债务人企业的债务融资信用信息数据库，并运用基于互联网的信用信息数据库的方式来整合各地债务人企业的债权融资信用信息资源，从而有效控制债权人与债务人企业之间的信息不对称性风险。债权人还应当将金融、司法、税务、工商、房地产管理等行政与事业管理部门所掌握的债务人企业的信用信息数据进行联网数据处理，以强化债权人对债务人实际偿债能力的评估有效性。第二，债权人应当强化对债务人企业在债权融资活动中的失信行为惩戒制度建设。有着较高失信行为取向的债务人企业通常利用多个债权人之间的信息沟通渠道不畅通的弊端，采取向多间债权人企业融资并采取实质性逃废债务的行为。这种逃废债务的行为不仅给债权人企业的资金安全造成了严重威胁，而且推高了债权人企业的债权融资业务运营成本，进而通过运营成本转移方式增加了其他守法守信债务人。 （二）业务稽核策略 债权人应当强化其内部业务审批与稽核制度建设，以有效控制其内部运营风险，提升其债权融资业务稳健运行能力。其一，债权人应当强化对债务人企业的债权融资业务的融资结构分析，以有效处理隐匿在债权融资业务中的复杂风险因素。债权人企业通过建构债权融资业务风险评估模型的方式，对债务人的融资风险给予较为系统的结构化分析，并据此作为融资业务审批与否的基础依据。由于债务人出于自利的立场，采取各种违规措施来隐匿其债权融资风险，从而加大债权人的融资业务结构性风险（薛永基、李健，2010）。通过对债务人的债权融资业务的风险结构进行分析，从中提炼出引致债权融资风险的若干风险因素，并采取结构化分析将风险分解为若干可控的风险管理模块，以帮助债权人有效控制债务人风险。其二，债权人应当秉持可比性原则来强化对债务人企业的债权融资的业务审批。鉴于债务人的债权融资项目的风险相对性，债权人企业不应当运用绝对绩效指标来衡量债务人的风险水平，而应当转而建立基于可比性的相对指标来有效测度债务人的风险水平，并从中遴选相对优异的候选债务人作为债权融资业务伙伴。其三，债权人企业应当选择关键风险控制项目，并将其作为对债务人企业债权融资业务审批的重点。该关键风险控制项目应当系指那些当债权人忽视其风险因素后，将直接影响债权人作出正确风险识别与控制决策的影响因素。风险控制资源的有限性决定了债权人企业应当集中有限风控资源于关键风险控制项目之上，以便有效甄别出对债权融资项目影响较大的风险因子并采取有力措施控制其风险扩散。 （三）财务风控策略 债权人对债务人企业的债权融资业务风险控制的最终着力点在于对债务人内部财务风险的控制。其一，债权人企业应当强化对债务人企业的资本结构设计的控制。债务人企业的债务融资能力受制于其资本结构。当债务人企业提高运用非权益方式融资比例时，债权人风险随之降低。债权人应当对债务人的资本结构进行深入分析，计算债务人的各种融资预案中的资本结构对企业整体的每股盈余水平的影响，并运用每股盈余无差异点技术来做风险决策，从而确保企业以最优的资本结构设计来满足债权人的风险收益最优化目标。其二，债权人企业应当强化对债务人企业的内部财务风险管理，通过协助债务人企业选择恰当的融资模式和融资成本设计方案的方式，促进企业提升其资金占用成本、降低其生产周期和存货周转期、减少其应收帐款周转期，从而促使其提高资本利用效率。其三，债权人应当充分利用财务杠杆原理来降低债务人的债权融资业务风险（苏新龙等，2010）。债权人应当充分重视对债务人企业的财务杠杆系数做实时监控，以有效控制其财务利息与其偿债能力的比率水平。债权人企业可以通过考核债务人的息税前利润变动趋势的方式来协调其债务人的财务杠杆系数，进而将其债务人的债权融资业务风险控制在债权人可以接受的风险范围内。 （四）人才智库策略 在欧债危机肆虐的当下，我国金融行业日益重视对债权融资专业人才的挖掘与培养。基于债权人心理的企业债权融资专业人才队伍建设可以从如下方面展开：其一，债权人企业应当重视对具备跨专业知识储备的实战型债权融资专业人才的挖掘与培养。债权人在实施债权融资业务时，并未对债务人企业的经营范围做严格限制。但从实质性风险诱因上分析，债务人企业的业务类型的差异性势必对债权人维护其资本安全的基本诉求产生影响。为此，债权人企业应通过招聘跨专业高素质金融人才的方式来强化其对不同债务人企业内部业务的差异性认知，并从产业运营和金融业务两个层面考核债务人企业的债权融资风险水平。其二，债权人企业应重视通过风控业务外包的方式来充分利用外部智力资源服务于本企业。通过将债权融资业务风险控制业务外包的形式，债权人企业可以通过与外包企业合作的方式承载外包企业的风控知识的转移，从而有效提升债权人企业在债权融资风险控制领域的知识积累水平，确保债权人企业在债权融资业务领域的可持续竞争。 参考文献： 1.梅龙生.保证债权效力的应然分析[J].商业时代，2010（25） 2.吴娅玲.会计稳健性对公司债权融资效率的影响[J].经济管理，2012（10） 3.薛永基，李健.初创科技型企业债权融资与治理机制研究[J].北京理工大学学报，2010（1） 4.苏新龙，张海燕，徐栋良，林欢.债权融资结构与公司业绩实证研究[J].生产力研究，2010（8）