金融风险的掠食者
博鳌亚洲论坛新一届年会刚刚结束，众多参会金融家中，乔治 索罗斯吸引了众多眼球。这位曾引发东南亚金融海啸的“巨鳄”，最近又因为做空日元和英镑而为人所热议，此番又主动要求来博鳌演讲。会议中他对中国经济运行风险和挑战的警示掀起了不小的波澜。
这时，芝加哥大学教授的罗伯特 阿利伯也在中国，进行他每年例行的实地调研。作为经典教科书《疯狂、惊恐和崩溃：金融危机史》作者，他从历史到现实，从东亚到中国，提醒中国防范系统性与区域性风险。
中日韩比较
从上世纪80年代开始，中国的经济增长率平均达到10%。有推算，如果在未来的20年中国还能保持这样的速度，那么在2025年中国经济总量将会接近美国 。“对经济增速的预测一直是经济学家们乐此不疲的事情，而结果往往大多是不着边际的，因为各国总会遇到这样或那样限制其增长的国内、国外约束。”阿利伯提醒。
“1965年开始，很多分析家预测日本将以每年8%的速度持续增长，最终超越美国，然而这个预测直到现在也没有被证实。”阿利伯教授认为，当今的中国与20世纪下半叶的日本和韩国有许多相似之处。 比如日韩的出口导向政策，通过保持低汇率和低工资水平刺激出口，利用出口收入购买资本设备、技术和原材料，以保持快速增长。同时高储蓄率保证了较低贷款利率的可能，进而保障了高投资。但问题随之而来，在很多基础工业中开始出现过量产能。
与日韩类似，中国经济的高速发展同样依靠工业化和城市化。所以阿利伯认为，导致日韩增长率下降的某些因素最终也会对中国经济造成风险。首先是来自农村的剩余劳动力供给将被耗尽，由于老龄化，这一过程在日韩只用了一代人的时间。
其次，随着中国贸易顺差的增大，维持出口增长率将变得更加困难。再次，在城乡收入差距较大时，实现高速增长较为容易，随后将面临结构性减速。但在收入分配问题未能很好解决的情况下，“国内需求不足却是一大隐患”。
风险与危机
阿利伯教授曾戏称，自己是在全球“追踪泡沫的人”。那么到底哪些风险是系统性的，金融泡沫究竟来源于哪里，又如何破裂？“金融创新源于信用，而金融泡沫则崩溃于信用的透支。”阿利伯这样解释从风险到危机的逻辑。 “金融市场的疯狂，在于一旦滥发货币和无限预期吹大了泡沫，即便是强有力的政治力量也无能为力。”通货膨胀几乎就是滥发货币的代名词，相应地，货币贬值和政府信用丧失同样相伴而行。
麻省理工大学经济系教授查尔斯 金德尔伯格，曾这样比喻金融泡沫的膨胀机制：“猴子看，猴子学”。虽然人们会由于时间不一致而对未来做出错误的估计，倾向于认为自己总是比别人聪明，认为自己总会是赚钱的一方，总会有傻瓜的下家过来接盘。
“看到泡沫，我会先买进，理性地参加。泡沫成熟时，再果断卖出。”索罗斯这样总结自己的投机经验，“我并非制造泡沫，我所做的只是
加速了泡沫的破裂。”然而悲剧往往在于，“人们不知道他们何时是幸运，他们何时该静坐不动，保持满足。”两百多年前亚当 斯密在《道德情操论》中就曾这样感叹。
历次金融危机都表明，不管对于经济形势看上去多么乐观，总有一天会有人担心进而焦虑，最后引发恐慌。这时需要“最后贷款人”来兜底，但事实上这种“重新洗牌”的结果，通常是多数普通民众为少数投资主体埋单。
三项指标
那日韩有何应对风险的经验教训？“2001年阿根廷债务危机后，为了有效规避风险，国际货币基金组织开始寻找一些先行指标来预测金融危机的爆发。”在IMF供职六年，现任野村证券中国区首席经济学家张智威这样告诉记者。
张智威指出，经过几次金融危机的检验，杠杆率增速、房价增速和潜在增长率增速三个指标，已成国际上预测金融危机的主要根据。但目前来看，中国这三项指标表现并不理想。
首先是快速累积的杠杆。这一指标体现在杠杆率(信贷总额占GDP比重)增长的快慢。根据野村证券的研究，有一个“五年30%”的规律：即一般发生金融危机的地区，在危机发生的前五年，杠杆率增速会超过30%。例如，美国2000年互联网泡沫破裂前和2008年次贷危机前、欧洲2009年主权债务危机前，都有这样的现象出现。国际货币组织也常常拿“杠杆率五年上升是否超过30%”作为一个区域是否会发生金融危机的评判标准。“过去五年里，中国杠杆率上升的速度
达到惊人的34%，这是我们要担心的第一个问题。”张智威提醒。 其次是房地产价格问题。中国房价上升的速度从官方数据来看，也已经超过了2008年美国发生次贷危机时的速度，而中国土地价格上升的速度要比房屋价格上升的速度还要快。“从2003年到现在，中国土地价格已经上升了六倍，这个数据从国际比较的角度来看，也是特别危险的一个信号。”张智威说。
再次是潜在增长率下降，这主要体现为全球出口市场份额下降。从日本、欧洲和美国的历史来看，它们在金融危机爆发之前，都出现了全球出口市场份额下降的情况。他特别指出，金融危机大多发生在经济发展特别繁荣的一个阶段之后，比如日本在经济高速发展三十年后发生的金融危机。生产率在多年高速发展之后出现停滞或下降，此时非常容易引发金融危机。
“中国的指标表现不能掉以轻心。”张智威不无担忧，“中国2002年入世，一直到2010年，出口市场份额上升的速度都是特别快的，但是2010年以后就是一直处于一个相对停滞的状态，尤其是当人口红利消失，一些劳动力密集型产业出现了竞争力下降的时候，中国的出口世界市场份额已经开始下降”。
地方政府融资平台、房地产开发商、信托公司和信用担保公司张智威认为中国金融风险主要体现在这四个方面，同时传统货币政策的调控效果却愈发有限。
怎么看，怎么办
国外纷繁的声音中，哪些是善意的提醒，哪些是策略性的唱空？只
有一个区分的办法：得自己把中国的问题想清楚。
“中国是一个发展中国家，中国学者也在不断学习理解经济理论。”北京大学国家发展研究院教授卢锋坦陈，“但后来发现，美国人时常说的跟做的不一样，对自己跟对中国的不一样，他们把经济学言辞玩到了更高境界。”
回过头来检查一下美国的泡沫情况。4月份，道琼斯指数已经连创新高，不仅完全收复2007年金融危机以来的失地，更是刷新了1896年创立以来的历史纪录。但是美国的实体经济并没有恢复，投资者对此都心知肚明，包括索罗斯、阿利伯本人。
“发达国家房地产市场普遍过剩，此时低廉的资金不会流向房地产，而会流向股票市场。没有实体经济的支撑，可能出现泡沫不断发生、破灭的周期。”在国际经济“新常态”的大背景下，林毅夫不同意特地唱空中国，相反他提醒了从发达国家转嫁泡沫的风险，以及国际金融炒家在其中的游戏策略。
“发达国家过剩的短期资金会大量流向新兴市场的股市、房市，同时推高汇率。高汇率会影响出口，当实体经济的增长减弱，高企的股市、房市就会就会真的变成泡沫。此时投机资本就会开始着力唱空，游资大量抽离，转而去唱多下一个新兴市场国家。”
“其实去年的中央经济工作会议就提出，坚决守住不发生系统性和区域性金融风险的底线。”中国社科院副院长李扬此前就对本刊表示，“正在组织系统的研究，随后的金融部署会逐渐展开。”果然，从去年年底央行货币委员会“防范通胀、控制风险”的首要目标，到制止
地方政府违规融资的四部委联合发文，再到最近银监会规范银行理财业务的“8号文”针对那些善意的提醒，中国其实已经开始行动了。
以下内容为繁体版 博鰲亞洲論壇新一屆年會剛剛結束，眾多參會金融傢中，喬治 索羅斯吸引瞭眾多眼球。這位曾引發東南亞金融海嘯的“巨鱷”，最近又因為做空日元和英鎊而為人所熱議，此番又主動要求來博鰲演講。會議中他對中國經濟運行風險和挑戰的警示掀起瞭不小的波瀾。
這時，芝加哥大學教授的羅伯特 阿利伯也在中國，進行他每年例行的實地調研。作為經典教科書《瘋狂、驚恐和崩潰：金融危機史》作者，他從歷史到現實，從東亞到中國，提醒中國防范系統性與區域性風險。
中日韓比較
從上世紀80年代開始，中國的經濟增長率平均達到10%。有推算，如果在未來的20年中國還能保持這樣的速度，那麼在2025年中國經濟總量將會接近美國 。“對經濟增速的預測一直是經濟學傢們樂此不疲的事情，而結果往往大多是不著邊際的，因為各國總會遇到這樣或那樣限制其增長的國內、國外約束。”阿利伯提醒。
“1965年開始，很多分析傢預測日本將以每年8%的速度持續增長，最終超越美國，然而這個預測直到現在也沒有被證實。”阿利伯教授認為，當今的中國與20世紀下半葉的日本和韓國有許多相似之處。
比如日韓的出口導向政策，通過保持低匯率和低工資水平刺激出口，利用出口收入購買資本設備、技術和原材料，以保持快速增長。同時高儲蓄率保證瞭較低貸款利率的可能，進而保障瞭高投資。但問題隨之而來，在很多基礎工業中開始出現過量產能。
與日韓類似，中國經濟的高速發展同樣依靠工業化和城市化。所以阿利伯認為，導致日韓增長率下降的某些因素最終也會對中國經濟造成風險。首先是來自農村的剩餘勞動力供給將被耗盡，由於老齡化，這一過程在日韓隻用瞭一代人的時間。
其次，隨著中國貿易順差的增大，維持出口增長率將變得更加困難。再次，在城鄉收入差距較大時，實現高速增長較為容易，隨後將面臨結構性減速。但在收入分配問題未能很好解決的情況下，“國內需求不足卻是一大隱患”。
風險與危機
阿利伯教授曾戲稱，自己是在全球“追蹤泡沫的人”。那麼到底哪些風險是系統性的，金融泡沫究竟來源於哪裡，又如何破裂？“金融創新源於信用，而金融泡沫則崩潰於信用的透支。”阿利伯這樣解釋從風險到危機的邏輯。 “金融市場的瘋狂，在於一旦濫發貨幣和無限預期吹大瞭泡沫，即便是強有力的政治力量也無能為力。”通貨膨脹幾乎就是濫發貨幣的代名詞，相應地，貨幣貶值和政府信用喪失同樣相伴而行。
麻省理工大學經濟系教授查爾斯 金德爾伯格，曾這樣比喻金融泡沫的膨脹機制：“猴子看，猴子學”。雖然人們會由於時間不一致而對
未來做出錯誤的估計，傾向於認為自己總是比別人聰明，認為自己總會是賺錢的一方，總會有傻瓜的下傢過來接盤。
“看到泡沫，我會先買進，理性地參加。泡沫成熟時，再果斷賣出。”索羅斯這樣總結自己的投機經驗，“我並非制造泡沫，我所做的隻是加速瞭泡沫的破裂。”然而悲劇往往在於，“人們不知道他們何時是幸運，他們何時該靜坐不動，保持滿足。”兩百多年前亞當 斯密在《道德情操論》中就曾這樣感嘆。
歷次金融危機都表明，不管對於經濟形勢看上去多麼樂觀，總有一天會有人擔心進而焦慮，最後引發恐慌。這時需要“最後貸款人”來兜底，但事實上這種“重新洗牌”的結果，通常是多數普通民眾為少數投資主體埋單。
三項指標
那日韓有何應對風險的經驗教訓？“2001年阿根廷債務危機後，為瞭有效規避風險，國際貨幣基金組織開始尋找一些先行指標來預測金融危機的爆發。”在IMF供職六年，現任野村證券中國區首席經濟學傢張智威這樣告訴記者。
張智威指出，經過幾次金融危機的檢驗，杠桿率增速、房價增速和潛在增長率增速三個指標，已成國際上預測金融危機的主要根據。但目前來看，中國這三項指標表現並不理想。
首先是快速累積的杠桿。這一指標體現在杠桿率(信貸總額占GDP比重)增長的快慢。根據野村證券的研究，有一個“五年30%”的規律：即一般發生金融危機的地區，在危機發生的前五年，杠桿率增速
會超過30%。例如，美國2000年互聯網泡沫破裂前和2008年次貸危機前、歐洲2009年主權債務危機前，都有這樣的現象出現。國際貨幣組織也常常拿“杠桿率五年上升是否超過30%”作為一個區域是否會發生金融危機的評判標準。“過去五年裡，中國杠桿率上升的速度達到驚人的34%，這是我們要擔心的第一個問題。”張智威提醒。 其次是房地產價格問題。中國房價上升的速度從官方數據來看，也已經超過瞭2008年美國發生次貸危機時的速度，而中國土地價格上升的速度要比房屋價格上升的速度還要快。“從2003年到現在，中國土地價格已經上升瞭六倍，這個數據從國際比較的角度來看，也是特別危險的一個信號。”張智威說。
再次是潛在增長率下降，這主要體現為全球出口市場份額下降。從日本、歐洲和美國的歷史來看，它們在金融危機爆發之前，都出現瞭全球出口市場份額下降的情況。他特別指出，金融危機大多發生在經濟發展特別繁榮的一個階段之後，比如日本在經濟高速發展三十年後發生的金融危機。生產率在多年高速發展之後出現停滯或下降，此時非常容易引發金融危機。
“中國的指標表現不能掉以輕心。”張智威不無擔憂，“中國2002年入世，一直到2010年，出口市場份額上升的速度都是特別快的，但是2010年以後就是一直處於一個相對停滯的狀態，尤其是當人口紅利消失，一些勞動力密集型產業出現瞭競爭力下降的時候，中國的出口世界市場份額已經開始下降”。
地方政府融資平臺、房地產開發商、信托公司和信用擔保公司張智
威認為中國金融風險主要體現在這四個方面，同時傳統貨幣政策的調控效果卻愈發有限。
怎麼看，怎麼辦
國外紛繁的聲音中，哪些是善意的提醒，哪些是策略性的唱空？隻有一個區分的辦法：得自己把中國的問題想清楚。
“中國是一個發展中國傢，中國學者也在不斷學習理解經濟理論。”北京大學國傢發展研究院教授盧鋒坦陳，“但後來發現，美國人時常說的跟做的不一樣，對自己跟對中國的不一樣，他們把經濟學言辭玩到瞭更高境界。”
回過頭來檢查一下美國的泡沫情況。4月份，道瓊斯指數已經連創新高，不僅完全收復2007年金融危機以來的失地，更是刷新瞭1896年創立以來的歷史紀錄。但是美國的實體經濟並沒有恢復，投資者對此都心知肚明，包括索羅斯、阿利伯本人。
“發達國傢房地產市場普遍過剩，此時低廉的資金不會流向房地產，而會流向股票市場。沒有實體經濟的支撐，可能出現泡沫不斷發生、破滅的周期。”在國際經濟“新常態”的大背景下，林毅夫不同意特地唱空中國，相反他提醒瞭從發達國傢轉嫁泡沫的風險，以及國際金融炒傢在其中的遊戲策略。
“發達國傢過剩的短期資金會大量流向新興市場的股市、房市，同時推高匯率。高匯率會影響出口，當實體經濟的增長減弱，高企的股市、房市就會就會真的變成泡沫。此時投機資本就會開始著力唱空，遊資大量抽離，轉而去唱多下一個新興市場國傢。”
“其實去年的中央經濟工作會議就提出，堅決守住不發生系統性和區域性金融風險的底線。”中國社科院副院長李揚此前就對本刊表示，“正在組織系統的研究，隨後的金融部署會逐漸展開。”果然，從去年年底央行貨幣委員會“防范通脹、控制風險”的首要目標，到制止地方政府違規融資的四部委聯合發文，再到最近銀監會規范銀行理財業務的“8號文”針對那些善意的提醒，中國其實已經開始行動瞭。
博鳌亚洲论坛新一届年会刚刚结束，众多参会金融家中，乔治 索罗斯吸引了众多眼球。这位曾引发东南亚金融海啸的“巨鳄”，最近又因为做空日元和英镑而为人所热议，此番又主动要求来博鳌演讲。会议中他对中国经济运行风险和挑战的警示掀起了不小的波澜。
这时，芝加哥大学教授的罗伯特 阿利伯也在中国，进行他每年例行的实地调研。作为经典教科书《疯狂、惊恐和崩溃：金融危机史》作者，他从历史到现实，从东亚到中国，提醒中国防范系统性与区域性风险。
中日韩比较
从上世纪80年代开始，中国的经济增长率平均达到10%。有推算，如果在未来的20年中国还能保持这样的速度，那么在2025年中国经济总量将会接近美国 。“对经济增速的预测一直是经济学家们乐此不疲的事情，而结果往往大多是不着边际的，因为各国总会遇到这样或那样限制其增长的国内、国外约束。”阿利伯提醒。
“1965年开始，很多分析家预测日本将以每年8%的速度持续增长，最终超越美国，然而这个预测直到现在也没有被证实。”阿利伯教授认为，当今的中国与20世纪下半叶的日本和韩国有许多相似之处。 比如日韩的出口导向政策，通过保持低汇率和低工资水平刺激出口，利用出口收入购买资本设备、技术和原材料，以保持快速增长。同时高储蓄率保证了较低贷款利率的可能，进而保障了高投资。但问题随之而来，在很多基础工业中开始出现过量产能。
与日韩类似，中国经济的高速发展同样依靠工业化和城市化。所以阿利伯认为，导致日韩增长率下降的某些因素最终也会对中国经济造成风险。首先是来自农村的剩余劳动力供给将被耗尽，由于老龄化，这一过程在日韩只用了一代人的时间。
其次，随着中国贸易顺差的增大，维持出口增长率将变得更加困难。再次，在城乡收入差距较大时，实现高速增长较为容易，随后将面临结构性减速。但在收入分配问题未能很好解决的情况下，“国内需求不足却是一大隐患”。
风险与危机
阿利伯教授曾戏称，自己是在全球“追踪泡沫的人”。那么到底哪些风险是系统性的，金融泡沫究竟来源于哪里，又如何破裂？“金融创新源于信用，而金融泡沫则崩溃于信用的透支。”阿利伯这样解释从风险到危机的逻辑。 “金融市场的疯狂，在于一旦滥发货币和无限预期吹大了泡沫，即便是强有力的政治力量也无能为力。”通货膨胀几乎就是滥发货币的代名词，相应地，货币贬值和政府信用丧失同
样相伴而行。
麻省理工大学经济系教授查尔斯 金德尔伯格，曾这样比喻金融泡沫的膨胀机制：“猴子看，猴子学”。虽然人们会由于时间不一致而对未来做出错误的估计，倾向于认为自己总是比别人聪明，认为自己总会是赚钱的一方，总会有傻瓜的下家过来接盘。
“看到泡沫，我会先买进，理性地参加。泡沫成熟时，再果断卖出。”索罗斯这样总结自己的投机经验，“我并非制造泡沫，我所做的只是加速了泡沫的破裂。”然而悲剧往往在于，“人们不知道他们何时是幸运，他们何时该静坐不动，保持满足。”两百多年前亚当 斯密在《道德情操论》中就曾这样感叹。
历次金融危机都表明，不管对于经济形势看上去多么乐观，总有一天会有人担心进而焦虑，最后引发恐慌。这时需要“最后贷款人”来兜底，但事实上这种“重新洗牌”的结果，通常是多数普通民众为少数投资主体埋单。
三项指标
那日韩有何应对风险的经验教训？“2001年阿根廷债务危机后，为了有效规避风险，国际货币基金组织开始寻找一些先行指标来预测金融危机的爆发。”在IMF供职六年，现任野村证券中国区首席经济学家张智威这样告诉记者。
张智威指出，经过几次金融危机的检验，杠杆率增速、房价增速和潜在增长率增速三个指标，已成国际上预测金融危机的主要根据。但目前来看，中国这三项指标表现并不理想。
首先是快速累积的杠杆。这一指标体现在杠杆率(信贷总额占GDP比重)增长的快慢。根据野村证券的研究，有一个“五年30%”的规律：即一般发生金融危机的地区，在危机发生的前五年，杠杆率增速会超过30%。例如，美国2000年互联网泡沫破裂前和2008年次贷危机前、欧洲2009年主权债务危机前，都有这样的现象出现。国际货币组织也常常拿“杠杆率五年上升是否超过30%”作为一个区域是否会发生金融危机的评判标准。“过去五年里，中国杠杆率上升的速度达到惊人的34%，这是我们要担心的第一个问题。”张智威提醒。 其次是房地产价格问题。中国房价上升的速度从官方数据来看，也已经超过了2008年美国发生次贷危机时的速度，而中国土地价格上升的速度要比房屋价格上升的速度还要快。“从2003年到现在，中国土地价格已经上升了六倍，这个数据从国际比较的角度来看，也是特别危险的一个信号。”张智威说。
再次是潜在增长率下降，这主要体现为全球出口市场份额下降。从日本、欧洲和美国的历史来看，它们在金融危机爆发之前，都出现了全球出口市场份额下降的情况。他特别指出，金融危机大多发生在经济发展特别繁荣的一个阶段之后，比如日本在经济高速发展三十年后发生的金融危机。生产率在多年高速发展之后出现停滞或下降，此时非常容易引发金融危机。
“中国的指标表现不能掉以轻心。”张智威不无担忧，“中国2002年入世，一直到2010年，出口市场份额上升的速度都是特别快的，但是2010年以后就是一直处于一个相对停滞的状态，尤其是当人口
红利消失，一些劳动力密集型产业出现了竞争力下降的时候，中国的出口世界市场份额已经开始下降”。
地方政府融资平台、房地产开发商、信托公司和信用担保公司张智威认为中国金融风险主要体现在这四个方面，同时传统货币政策的调控效果却愈发有限。
怎么看，怎么办
国外纷繁的声音中，哪些是善意的提醒，哪些是策略性的唱空？只有一个区分的办法：得自己把中国的问题想清楚。
“中国是一个发展中国家，中国学者也在不断学习理解经济理论。”北京大学国家发展研究院教授卢锋坦陈，“但后来发现，美国人时常说的跟做的不一样，对自己跟对中国的不一样，他们把经济学言辞玩到了更高境界。”
回过头来检查一下美国的泡沫情况。4月份，道琼斯指数已经连创新高，不仅完全收复2007年金融危机以来的失地，更是刷新了1896年创立以来的历史纪录。但是美国的实体经济并没有恢复，投资者对此都心知肚明，包括索罗斯、阿利伯本人。
“发达国家房地产市场普遍过剩，此时低廉的资金不会流向房地产，而会流向股票市场。没有实体经济的支撑，可能出现泡沫不断发生、破灭的周期。”在国际经济“新常态”的大背景下，林毅夫不同意特地唱空中国，相反他提醒了从发达国家转嫁泡沫的风险，以及国际金融炒家在其中的游戏策略。
“发达国家过剩的短期资金会大量流向新兴市场的股市、房市，同
时推高汇率。高汇率会影响出口，当实体经济的增长减弱，高企的股市、房市就会就会真的变成泡沫。此时投机资本就会开始着力唱空，游资大量抽离，转而去唱多下一个新兴市场国家。”
“其实去年的中央经济工作会议就提出，坚决守住不发生系统性和区域性金融风险的底线。”中国社科院副院长李扬此前就对本刊表示，“正在组织系统的研究，随后的金融部署会逐渐展开。”果然，从去年年底央行货币委员会“防范通胀、控制风险”的首要目标，到制止地方政府违规融资的四部委联合发文，再到最近银监会规范银行理财业务的“8号文”针对那些善意的提醒，中国其实已经开始行动了。
以下内容为繁体版 博鰲亞洲論壇新一屆年會剛剛結束，眾多參會金融傢中，喬治 索羅斯吸引瞭眾多眼球。這位曾引發東南亞金融海嘯的“巨鱷”，最近又因為做空日元和英鎊而為人所熱議，此番又主動要求來博鰲演講。會議中他對中國經濟運行風險和挑戰的警示掀起瞭不小的波瀾。
這時，芝加哥大學教授的羅伯特 阿利伯也在中國，進行他每年例行的實地調研。作為經典教科書《瘋狂、驚恐和崩潰：金融危機史》作者，他從歷史到現實，從東亞到中國，提醒中國防范系統性與區域性風險。
中日韓比較
從上世紀80年代開始，中國的經濟增長率平均達到10%。有推算，
如果在未來的20年中國還能保持這樣的速度，那麼在2025年中國經濟總量將會接近美國 。“對經濟增速的預測一直是經濟學傢們樂此不疲的事情，而結果往往大多是不著邊際的，因為各國總會遇到這樣或那樣限制其增長的國內、國外約束。”阿利伯提醒。
“1965年開始，很多分析傢預測日本將以每年8%的速度持續增長，最終超越美國，然而這個預測直到現在也沒有被證實。”阿利伯教授認為，當今的中國與20世紀下半葉的日本和韓國有許多相似之處。 比如日韓的出口導向政策，通過保持低匯率和低工資水平刺激出口，利用出口收入購買資本設備、技術和原材料，以保持快速增長。同時高儲蓄率保證瞭較低貸款利率的可能，進而保障瞭高投資。但問題隨之而來，在很多基礎工業中開始出現過量產能。
與日韓類似，中國經濟的高速發展同樣依靠工業化和城市化。所以阿利伯認為，導致日韓增長率下降的某些因素最終也會對中國經濟造成風險。首先是來自農村的剩餘勞動力供給將被耗盡，由於老齡化，這一過程在日韓隻用瞭一代人的時間。
其次，隨著中國貿易順差的增大，維持出口增長率將變得更加困難。再次，在城鄉收入差距較大時，實現高速增長較為容易，隨後將面臨結構性減速。但在收入分配問題未能很好解決的情況下，“國內需求不足卻是一大隱患”。
風險與危機
阿利伯教授曾戲稱，自己是在全球“追蹤泡沫的人”。那麼到底哪些風險是系統性的，金融泡沫究竟來源於哪裡，又如何破裂？“金融
創新源於信用，而金融泡沫則崩潰於信用的透支。”阿利伯這樣解釋從風險到危機的邏輯。 “金融市場的瘋狂，在於一旦濫發貨幣和無限預期吹大瞭泡沫，即便是強有力的政治力量也無能為力。”通貨膨脹幾乎就是濫發貨幣的代名詞，相應地，貨幣貶值和政府信用喪失同樣相伴而行。
麻省理工大學經濟系教授查爾斯 金德爾伯格，曾這樣比喻金融泡沫的膨脹機制：“猴子看，猴子學”。雖然人們會由於時間不一致而對未來做出錯誤的估計，傾向於認為自己總是比別人聰明，認為自己總會是賺錢的一方，總會有傻瓜的下傢過來接盤。
“看到泡沫，我會先買進，理性地參加。泡沫成熟時，再果斷賣出。”索羅斯這樣總結自己的投機經驗，“我並非制造泡沫，我所做的隻是加速瞭泡沫的破裂。”然而悲劇往往在於，“人們不知道他們何時是幸運，他們何時該靜坐不動，保持滿足。”兩百多年前亞當 斯密在《道德情操論》中就曾這樣感嘆。
歷次金融危機都表明，不管對於經濟形勢看上去多麼樂觀，總有一天會有人擔心進而焦慮，最後引發恐慌。這時需要“最後貸款人”來兜底，但事實上這種“重新洗牌”的結果，通常是多數普通民眾為少數投資主體埋單。
三項指標
那日韓有何應對風險的經驗教訓？“2001年阿根廷債務危機後，為瞭有效規避風險，國際貨幣基金組織開始尋找一些先行指標來預測金融危機的爆發。”在IMF供職六年，現任野村證券中國區首席經濟
學傢張智威這樣告訴記者。
張智威指出，經過幾次金融危機的檢驗，杠桿率增速、房價增速和潛在增長率增速三個指標，已成國際上預測金融危機的主要根據。但目前來看，中國這三項指標表現並不理想。
首先是快速累積的杠桿。這一指標體現在杠桿率(信貸總額占GDP比重)增長的快慢。根據野村證券的研究，有一個“五年30%”的規律：即一般發生金融危機的地區，在危機發生的前五年，杠桿率增速會超過30%。例如，美國2000年互聯網泡沫破裂前和2008年次貸危機前、歐洲2009年主權債務危機前，都有這樣的現象出現。國際貨幣組織也常常拿“杠桿率五年上升是否超過30%”作為一個區域是否會發生金融危機的評判標準。“過去五年裡，中國杠桿率上升的速度達到驚人的34%，這是我們要擔心的第一個問題。”張智威提醒。 其次是房地產價格問題。中國房價上升的速度從官方數據來看，也已經超過瞭2008年美國發生次貸危機時的速度，而中國土地價格上升的速度要比房屋價格上升的速度還要快。“從2003年到現在，中國土地價格已經上升瞭六倍，這個數據從國際比較的角度來看，也是特別危險的一個信號。”張智威說。
再次是潛在增長率下降，這主要體現為全球出口市場份額下降。從日本、歐洲和美國的歷史來看，它們在金融危機爆發之前，都出現瞭全球出口市場份額下降的情況。他特別指出，金融危機大多發生在經濟發展特別繁榮的一個階段之後，比如日本在經濟高速發展三十年後發生的金融危機。生產率在多年高速發展之後出現停滯或下降，此時
非常容易引發金融危機。
“中國的指標表現不能掉以輕心。”張智威不無擔憂，“中國2002年入世，一直到2010年，出口市場份額上升的速度都是特別快的，但是2010年以後就是一直處於一個相對停滯的狀態，尤其是當人口紅利消失，一些勞動力密集型產業出現瞭競爭力下降的時候，中國的出口世界市場份額已經開始下降”。
地方政府融資平臺、房地產開發商、信托公司和信用擔保公司張智威認為中國金融風險主要體現在這四個方面，同時傳統貨幣政策的調控效果卻愈發有限。
怎麼看，怎麼辦
國外紛繁的聲音中，哪些是善意的提醒，哪些是策略性的唱空？隻有一個區分的辦法：得自己把中國的問題想清楚。
“中國是一個發展中國傢，中國學者也在不斷學習理解經濟理論。”北京大學國傢發展研究院教授盧鋒坦陳，“但後來發現，美國人時常說的跟做的不一樣，對自己跟對中國的不一樣，他們把經濟學言辭玩到瞭更高境界。”
回過頭來檢查一下美國的泡沫情況。4月份，道瓊斯指數已經連創新高，不僅完全收復2007年金融危機以來的失地，更是刷新瞭1896年創立以來的歷史紀錄。但是美國的實體經濟並沒有恢復，投資者對此都心知肚明，包括索羅斯、阿利伯本人。
“發達國傢房地產市場普遍過剩，此時低廉的資金不會流向房地產，而會流向股票市場。沒有實體經濟的支撐，可能出現泡沫不斷發生、
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破滅的周期。”在國際經濟“新常態”的大背景下，林毅夫不同意特地唱空中國，相反他提醒瞭從發達國傢轉嫁泡沫的風險，以及國際金融炒傢在其中的遊戲策略。
“發達國傢過剩的短期資金會大量流向新興市場的股市、房市，同時推高匯率。高匯率會影響出口，當實體經濟的增長減弱，高企的股市、房市就會就會真的變成泡沫。此時投機資本就會開始著力唱空，遊資大量抽離，轉而去唱多下一個新興市場國傢。”
“其實去年的中央經濟工作會議就提出，堅決守住不發生系統性和區域性金融風險的底線。”中國社科院副院長李揚此前就對本刊表示，“正在組織系統的研究，隨後的金融部署會逐漸展開。”果然，從去年年底央行貨幣委員會“防范通脹、控制風險”的首要目標，到制止地方政府違規融資的四部委聯合發文，再到最近銀監會規范銀行理財業務的“8號文”針對那些善意的提醒，中國其實已經開始行動瞭。
金融风险的掠食者
博鳌亚洲论坛新一届年会刚刚结束，众多参会金融家中，乔治 索罗斯吸引了众多眼球。这位曾引发东南亚金融海啸的“巨鳄”，最近又因为做空日元和英镑而为人所热议，此番又主动要求来博鳌演讲。会议中他对中国经济运行风险和挑战的警示掀起了不小的波澜。
这时，芝加哥大学教授的罗伯特 阿利伯也在中国，进行他每年例行的实地调研。作为经典教科书《疯狂、惊恐和崩溃：金融危机史》作者，他从历史到现实，从东亚到中国，提醒中国防范系统性与区域性风险。
中日韩比较
从上世纪80年代开始，中国的经济增长率平均达到10%。有推算，如果在未来的20年中国还能保持这样的速度，那么在2025年中国经济总量将会接近美国 。“对经济增速的预测一直是经济学家们乐此不疲的事情，而结果往往大多是不着边际的，因为各国总会遇到这样或那样限制其增长的国内、国外约束。”阿利伯提醒。
“1965年开始，很多分析家预测日本将以每年8%的速度持续增长，最终超越美国，然而这个预测直到现在也没有被证实。”阿利伯教授认为，当今的中国与20世纪下半叶的日本和韩国有许多相似之处。 比如日韩的出口导向政策，通过保持低汇率和低工资水平刺激出口，利用出口收入购买资本设备、技术和原材料，以保持快速增长。同时高储蓄率保证了较低贷款利率的可能，进而保障了高投资。但问题随之而来，在很多基础工业中开始出现过量产能。
与日韩类似，中国经济的高速发展同样依靠工业化和城市化。所以阿利伯认为，导致日韩增长率下降的某些因素最终也会对中国经济造成风险。首先是来自农村的剩余劳动力供给将被耗尽，由于老龄化，这一过程在日韩只用了一代人的时间。
其次，随着中国贸易顺差的增大，维持出口增长率将变得更加困难。再次，在城乡收入差距较大时，实现高速增长较为容易，随后将面临结构性减速。但在收入分配问题未能很好解决的情况下，“国内需求不足却是一大隐患”。
风险与危机
阿利伯教授曾戏称，自己是在全球“追踪泡沫的人”。那么到底哪些风险是系统性的，金融泡沫究竟来源于哪里，又如何破裂？“金融创新源于信用，而金融泡沫则崩溃于信用的透支。”阿利伯这样解释从风险到危机的逻辑。 “金融市场的疯狂，在于一旦滥发货币和无限预期吹大了泡沫，即便是强有力的政治力量也无能为力。”通货膨胀几乎就是滥发货币的代名词，相应地，货币贬值和政府信用丧失同样相伴而行。
麻省理工大学经济系教授查尔斯 金德尔伯格，曾这样比喻金融泡沫的膨胀机制：“猴子看，猴子学”。虽然人们会由于时间不一致而对未来做出错误的估计，倾向于认为自己总是比别人聪明，认为自己总会是赚钱的一方，总会有傻瓜的下家过来接盘。
“看到泡沫，我会先买进，理性地参加。泡沫成熟时，再果断卖出。”索罗斯这样总结自己的投机经验，“我并非制造泡沫，我所做的只是
加速了泡沫的破裂。”然而悲剧往往在于，“人们不知道他们何时是幸运，他们何时该静坐不动，保持满足。”两百多年前亚当 斯密在《道德情操论》中就曾这样感叹。
历次金融危机都表明，不管对于经济形势看上去多么乐观，总有一天会有人担心进而焦虑，最后引发恐慌。这时需要“最后贷款人”来兜底，但事实上这种“重新洗牌”的结果，通常是多数普通民众为少数投资主体埋单。
三项指标
那日韩有何应对风险的经验教训？“2001年阿根廷债务危机后，为了有效规避风险，国际货币基金组织开始寻找一些先行指标来预测金融危机的爆发。”在IMF供职六年，现任野村证券中国区首席经济学家张智威这样告诉记者。
张智威指出，经过几次金融危机的检验，杠杆率增速、房价增速和潜在增长率增速三个指标，已成国际上预测金融危机的主要根据。但目前来看，中国这三项指标表现并不理想。
首先是快速累积的杠杆。这一指标体现在杠杆率(信贷总额占GDP比重)增长的快慢。根据野村证券的研究，有一个“五年30%”的规律：即一般发生金融危机的地区，在危机发生的前五年，杠杆率增速会超过30%。例如，美国2000年互联网泡沫破裂前和2008年次贷危机前、欧洲2009年主权债务危机前，都有这样的现象出现。国际货币组织也常常拿“杠杆率五年上升是否超过30%”作为一个区域是否会发生金融危机的评判标准。“过去五年里，中国杠杆率上升的速度
达到惊人的34%，这是我们要担心的第一个问题。”张智威提醒。 其次是房地产价格问题。中国房价上升的速度从官方数据来看，也已经超过了2008年美国发生次贷危机时的速度，而中国土地价格上升的速度要比房屋价格上升的速度还要快。“从2003年到现在，中国土地价格已经上升了六倍，这个数据从国际比较的角度来看，也是特别危险的一个信号。”张智威说。
再次是潜在增长率下降，这主要体现为全球出口市场份额下降。从日本、欧洲和美国的历史来看，它们在金融危机爆发之前，都出现了全球出口市场份额下降的情况。他特别指出，金融危机大多发生在经济发展特别繁荣的一个阶段之后，比如日本在经济高速发展三十年后发生的金融危机。生产率在多年高速发展之后出现停滞或下降，此时非常容易引发金融危机。
“中国的指标表现不能掉以轻心。”张智威不无担忧，“中国2002年入世，一直到2010年，出口市场份额上升的速度都是特别快的，但是2010年以后就是一直处于一个相对停滞的状态，尤其是当人口红利消失，一些劳动力密集型产业出现了竞争力下降的时候，中国的出口世界市场份额已经开始下降”。
地方政府融资平台、房地产开发商、信托公司和信用担保公司张智威认为中国金融风险主要体现在这四个方面，同时传统货币政策的调控效果却愈发有限。
怎么看，怎么办
国外纷繁的声音中，哪些是善意的提醒，哪些是策略性的唱空？只
有一个区分的办法：得自己把中国的问题想清楚。
“中国是一个发展中国家，中国学者也在不断学习理解经济理论。”北京大学国家发展研究院教授卢锋坦陈，“但后来发现，美国人时常说的跟做的不一样，对自己跟对中国的不一样，他们把经济学言辞玩到了更高境界。”
回过头来检查一下美国的泡沫情况。4月份，道琼斯指数已经连创新高，不仅完全收复2007年金融危机以来的失地，更是刷新了1896年创立以来的历史纪录。但是美国的实体经济并没有恢复，投资者对此都心知肚明，包括索罗斯、阿利伯本人。
“发达国家房地产市场普遍过剩，此时低廉的资金不会流向房地产，而会流向股票市场。没有实体经济的支撑，可能出现泡沫不断发生、破灭的周期。”在国际经济“新常态”的大背景下，林毅夫不同意特地唱空中国，相反他提醒了从发达国家转嫁泡沫的风险，以及国际金融炒家在其中的游戏策略。
“发达国家过剩的短期资金会大量流向新兴市场的股市、房市，同时推高汇率。高汇率会影响出口，当实体经济的增长减弱，高企的股市、房市就会就会真的变成泡沫。此时投机资本就会开始着力唱空，游资大量抽离，转而去唱多下一个新兴市场国家。”
“其实去年的中央经济工作会议就提出，坚决守住不发生系统性和区域性金融风险的底线。”中国社科院副院长李扬此前就对本刊表示，“正在组织系统的研究，随后的金融部署会逐渐展开。”果然，从去年年底央行货币委员会“防范通胀、控制风险”的首要目标，到制止
地方政府违规融资的四部委联合发文，再到最近银监会规范银行理财业务的“8号文”针对那些善意的提醒，中国其实已经开始行动了。
以下内容为繁体版 博鰲亞洲論壇新一屆年會剛剛結束，眾多參會金融傢中，喬治 索羅斯吸引瞭眾多眼球。這位曾引發東南亞金融海嘯的“巨鱷”，最近又因為做空日元和英鎊而為人所熱議，此番又主動要求來博鰲演講。會議中他對中國經濟運行風險和挑戰的警示掀起瞭不小的波瀾。
這時，芝加哥大學教授的羅伯特 阿利伯也在中國，進行他每年例行的實地調研。作為經典教科書《瘋狂、驚恐和崩潰：金融危機史》作者，他從歷史到現實，從東亞到中國，提醒中國防范系統性與區域性風險。
中日韓比較
從上世紀80年代開始，中國的經濟增長率平均達到10%。有推算，如果在未來的20年中國還能保持這樣的速度，那麼在2025年中國經濟總量將會接近美國 。“對經濟增速的預測一直是經濟學傢們樂此不疲的事情，而結果往往大多是不著邊際的，因為各國總會遇到這樣或那樣限制其增長的國內、國外約束。”阿利伯提醒。
“1965年開始，很多分析傢預測日本將以每年8%的速度持續增長，最終超越美國，然而這個預測直到現在也沒有被證實。”阿利伯教授認為，當今的中國與20世紀下半葉的日本和韓國有許多相似之處。
比如日韓的出口導向政策，通過保持低匯率和低工資水平刺激出口，利用出口收入購買資本設備、技術和原材料，以保持快速增長。同時高儲蓄率保證瞭較低貸款利率的可能，進而保障瞭高投資。但問題隨之而來，在很多基礎工業中開始出現過量產能。
與日韓類似，中國經濟的高速發展同樣依靠工業化和城市化。所以阿利伯認為，導致日韓增長率下降的某些因素最終也會對中國經濟造成風險。首先是來自農村的剩餘勞動力供給將被耗盡，由於老齡化，這一過程在日韓隻用瞭一代人的時間。
其次，隨著中國貿易順差的增大，維持出口增長率將變得更加困難。再次，在城鄉收入差距較大時，實現高速增長較為容易，隨後將面臨結構性減速。但在收入分配問題未能很好解決的情況下，“國內需求不足卻是一大隱患”。
風險與危機
阿利伯教授曾戲稱，自己是在全球“追蹤泡沫的人”。那麼到底哪些風險是系統性的，金融泡沫究竟來源於哪裡，又如何破裂？“金融創新源於信用，而金融泡沫則崩潰於信用的透支。”阿利伯這樣解釋從風險到危機的邏輯。 “金融市場的瘋狂，在於一旦濫發貨幣和無限預期吹大瞭泡沫，即便是強有力的政治力量也無能為力。”通貨膨脹幾乎就是濫發貨幣的代名詞，相應地，貨幣貶值和政府信用喪失同樣相伴而行。
麻省理工大學經濟系教授查爾斯 金德爾伯格，曾這樣比喻金融泡沫的膨脹機制：“猴子看，猴子學”。雖然人們會由於時間不一致而對
未來做出錯誤的估計，傾向於認為自己總是比別人聰明，認為自己總會是賺錢的一方，總會有傻瓜的下傢過來接盤。
“看到泡沫，我會先買進，理性地參加。泡沫成熟時，再果斷賣出。”索羅斯這樣總結自己的投機經驗，“我並非制造泡沫，我所做的隻是加速瞭泡沫的破裂。”然而悲劇往往在於，“人們不知道他們何時是幸運，他們何時該靜坐不動，保持滿足。”兩百多年前亞當 斯密在《道德情操論》中就曾這樣感嘆。
歷次金融危機都表明，不管對於經濟形勢看上去多麼樂觀，總有一天會有人擔心進而焦慮，最後引發恐慌。這時需要“最後貸款人”來兜底，但事實上這種“重新洗牌”的結果，通常是多數普通民眾為少數投資主體埋單。
三項指標
那日韓有何應對風險的經驗教訓？“2001年阿根廷債務危機後，為瞭有效規避風險，國際貨幣基金組織開始尋找一些先行指標來預測金融危機的爆發。”在IMF供職六年，現任野村證券中國區首席經濟學傢張智威這樣告訴記者。
張智威指出，經過幾次金融危機的檢驗，杠桿率增速、房價增速和潛在增長率增速三個指標，已成國際上預測金融危機的主要根據。但目前來看，中國這三項指標表現並不理想。
首先是快速累積的杠桿。這一指標體現在杠桿率(信貸總額占GDP比重)增長的快慢。根據野村證券的研究，有一個“五年30%”的規律：即一般發生金融危機的地區，在危機發生的前五年，杠桿率增速
會超過30%。例如，美國2000年互聯網泡沫破裂前和2008年次貸危機前、歐洲2009年主權債務危機前，都有這樣的現象出現。國際貨幣組織也常常拿“杠桿率五年上升是否超過30%”作為一個區域是否會發生金融危機的評判標準。“過去五年裡，中國杠桿率上升的速度達到驚人的34%，這是我們要擔心的第一個問題。”張智威提醒。 其次是房地產價格問題。中國房價上升的速度從官方數據來看，也已經超過瞭2008年美國發生次貸危機時的速度，而中國土地價格上升的速度要比房屋價格上升的速度還要快。“從2003年到現在，中國土地價格已經上升瞭六倍，這個數據從國際比較的角度來看，也是特別危險的一個信號。”張智威說。
再次是潛在增長率下降，這主要體現為全球出口市場份額下降。從日本、歐洲和美國的歷史來看，它們在金融危機爆發之前，都出現瞭全球出口市場份額下降的情況。他特別指出，金融危機大多發生在經濟發展特別繁榮的一個階段之後，比如日本在經濟高速發展三十年後發生的金融危機。生產率在多年高速發展之後出現停滯或下降，此時非常容易引發金融危機。
“中國的指標表現不能掉以輕心。”張智威不無擔憂，“中國2002年入世，一直到2010年，出口市場份額上升的速度都是特別快的，但是2010年以後就是一直處於一個相對停滯的狀態，尤其是當人口紅利消失，一些勞動力密集型產業出現瞭競爭力下降的時候，中國的出口世界市場份額已經開始下降”。
地方政府融資平臺、房地產開發商、信托公司和信用擔保公司張智
威認為中國金融風險主要體現在這四個方面，同時傳統貨幣政策的調控效果卻愈發有限。
怎麼看，怎麼辦
國外紛繁的聲音中，哪些是善意的提醒，哪些是策略性的唱空？隻有一個區分的辦法：得自己把中國的問題想清楚。
“中國是一個發展中國傢，中國學者也在不斷學習理解經濟理論。”北京大學國傢發展研究院教授盧鋒坦陳，“但後來發現，美國人時常說的跟做的不一樣，對自己跟對中國的不一樣，他們把經濟學言辭玩到瞭更高境界。”
回過頭來檢查一下美國的泡沫情況。4月份，道瓊斯指數已經連創新高，不僅完全收復2007年金融危機以來的失地，更是刷新瞭1896年創立以來的歷史紀錄。但是美國的實體經濟並沒有恢復，投資者對此都心知肚明，包括索羅斯、阿利伯本人。
“發達國傢房地產市場普遍過剩，此時低廉的資金不會流向房地產，而會流向股票市場。沒有實體經濟的支撐，可能出現泡沫不斷發生、破滅的周期。”在國際經濟“新常態”的大背景下，林毅夫不同意特地唱空中國，相反他提醒瞭從發達國傢轉嫁泡沫的風險，以及國際金融炒傢在其中的遊戲策略。
“發達國傢過剩的短期資金會大量流向新興市場的股市、房市，同時推高匯率。高匯率會影響出口，當實體經濟的增長減弱，高企的股市、房市就會就會真的變成泡沫。此時投機資本就會開始著力唱空，遊資大量抽離，轉而去唱多下一個新興市場國傢。”
“其實去年的中央經濟工作會議就提出，堅決守住不發生系統性和區域性金融風險的底線。”中國社科院副院長李揚此前就對本刊表示，“正在組織系統的研究，隨後的金融部署會逐漸展開。”果然，從去年年底央行貨幣委員會“防范通脹、控制風險”的首要目標，到制止地方政府違規融資的四部委聯合發文，再到最近銀監會規范銀行理財業務的“8號文”針對那些善意的提醒，中國其實已經開始行動瞭。
博鳌亚洲论坛新一届年会刚刚结束，众多参会金融家中，乔治 索罗斯吸引了众多眼球。这位曾引发东南亚金融海啸的“巨鳄”，最近又因为做空日元和英镑而为人所热议，此番又主动要求来博鳌演讲。会议中他对中国经济运行风险和挑战的警示掀起了不小的波澜。
这时，芝加哥大学教授的罗伯特 阿利伯也在中国，进行他每年例行的实地调研。作为经典教科书《疯狂、惊恐和崩溃：金融危机史》作者，他从历史到现实，从东亚到中国，提醒中国防范系统性与区域性风险。
中日韩比较
从上世纪80年代开始，中国的经济增长率平均达到10%。有推算，如果在未来的20年中国还能保持这样的速度，那么在2025年中国经济总量将会接近美国 。“对经济增速的预测一直是经济学家们乐此不疲的事情，而结果往往大多是不着边际的，因为各国总会遇到这样或那样限制其增长的国内、国外约束。”阿利伯提醒。
“1965年开始，很多分析家预测日本将以每年8%的速度持续增长，最终超越美国，然而这个预测直到现在也没有被证实。”阿利伯教授认为，当今的中国与20世纪下半叶的日本和韩国有许多相似之处。 比如日韩的出口导向政策，通过保持低汇率和低工资水平刺激出口，利用出口收入购买资本设备、技术和原材料，以保持快速增长。同时高储蓄率保证了较低贷款利率的可能，进而保障了高投资。但问题随之而来，在很多基础工业中开始出现过量产能。
与日韩类似，中国经济的高速发展同样依靠工业化和城市化。所以阿利伯认为，导致日韩增长率下降的某些因素最终也会对中国经济造成风险。首先是来自农村的剩余劳动力供给将被耗尽，由于老龄化，这一过程在日韩只用了一代人的时间。
其次，随着中国贸易顺差的增大，维持出口增长率将变得更加困难。再次，在城乡收入差距较大时，实现高速增长较为容易，随后将面临结构性减速。但在收入分配问题未能很好解决的情况下，“国内需求不足却是一大隐患”。
风险与危机
阿利伯教授曾戏称，自己是在全球“追踪泡沫的人”。那么到底哪些风险是系统性的，金融泡沫究竟来源于哪里，又如何破裂？“金融创新源于信用，而金融泡沫则崩溃于信用的透支。”阿利伯这样解释从风险到危机的逻辑。 “金融市场的疯狂，在于一旦滥发货币和无限预期吹大了泡沫，即便是强有力的政治力量也无能为力。”通货膨胀几乎就是滥发货币的代名词，相应地，货币贬值和政府信用丧失同
样相伴而行。
麻省理工大学经济系教授查尔斯 金德尔伯格，曾这样比喻金融泡沫的膨胀机制：“猴子看，猴子学”。虽然人们会由于时间不一致而对未来做出错误的估计，倾向于认为自己总是比别人聪明，认为自己总会是赚钱的一方，总会有傻瓜的下家过来接盘。
“看到泡沫，我会先买进，理性地参加。泡沫成熟时，再果断卖出。”索罗斯这样总结自己的投机经验，“我并非制造泡沫，我所做的只是加速了泡沫的破裂。”然而悲剧往往在于，“人们不知道他们何时是幸运，他们何时该静坐不动，保持满足。”两百多年前亚当 斯密在《道德情操论》中就曾这样感叹。
历次金融危机都表明，不管对于经济形势看上去多么乐观，总有一天会有人担心进而焦虑，最后引发恐慌。这时需要“最后贷款人”来兜底，但事实上这种“重新洗牌”的结果，通常是多数普通民众为少数投资主体埋单。
三项指标
那日韩有何应对风险的经验教训？“2001年阿根廷债务危机后，为了有效规避风险，国际货币基金组织开始寻找一些先行指标来预测金融危机的爆发。”在IMF供职六年，现任野村证券中国区首席经济学家张智威这样告诉记者。
张智威指出，经过几次金融危机的检验，杠杆率增速、房价增速和潜在增长率增速三个指标，已成国际上预测金融危机的主要根据。但目前来看，中国这三项指标表现并不理想。
首先是快速累积的杠杆。这一指标体现在杠杆率(信贷总额占GDP比重)增长的快慢。根据野村证券的研究，有一个“五年30%”的规律：即一般发生金融危机的地区，在危机发生的前五年，杠杆率增速会超过30%。例如，美国2000年互联网泡沫破裂前和2008年次贷危机前、欧洲2009年主权债务危机前，都有这样的现象出现。国际货币组织也常常拿“杠杆率五年上升是否超过30%”作为一个区域是否会发生金融危机的评判标准。“过去五年里，中国杠杆率上升的速度达到惊人的34%，这是我们要担心的第一个问题。”张智威提醒。 其次是房地产价格问题。中国房价上升的速度从官方数据来看，也已经超过了2008年美国发生次贷危机时的速度，而中国土地价格上升的速度要比房屋价格上升的速度还要快。“从2003年到现在，中国土地价格已经上升了六倍，这个数据从国际比较的角度来看，也是特别危险的一个信号。”张智威说。
再次是潜在增长率下降，这主要体现为全球出口市场份额下降。从日本、欧洲和美国的历史来看，它们在金融危机爆发之前，都出现了全球出口市场份额下降的情况。他特别指出，金融危机大多发生在经济发展特别繁荣的一个阶段之后，比如日本在经济高速发展三十年后发生的金融危机。生产率在多年高速发展之后出现停滞或下降，此时非常容易引发金融危机。
“中国的指标表现不能掉以轻心。”张智威不无担忧，“中国2002年入世，一直到2010年，出口市场份额上升的速度都是特别快的，但是2010年以后就是一直处于一个相对停滞的状态，尤其是当人口
红利消失，一些劳动力密集型产业出现了竞争力下降的时候，中国的出口世界市场份额已经开始下降”。
地方政府融资平台、房地产开发商、信托公司和信用担保公司张智威认为中国金融风险主要体现在这四个方面，同时传统货币政策的调控效果却愈发有限。
怎么看，怎么办
国外纷繁的声音中，哪些是善意的提醒，哪些是策略性的唱空？只有一个区分的办法：得自己把中国的问题想清楚。
“中国是一个发展中国家，中国学者也在不断学习理解经济理论。”北京大学国家发展研究院教授卢锋坦陈，“但后来发现，美国人时常说的跟做的不一样，对自己跟对中国的不一样，他们把经济学言辞玩到了更高境界。”
回过头来检查一下美国的泡沫情况。4月份，道琼斯指数已经连创新高，不仅完全收复2007年金融危机以来的失地，更是刷新了1896年创立以来的历史纪录。但是美国的实体经济并没有恢复，投资者对此都心知肚明，包括索罗斯、阿利伯本人。
“发达国家房地产市场普遍过剩，此时低廉的资金不会流向房地产，而会流向股票市场。没有实体经济的支撑，可能出现泡沫不断发生、破灭的周期。”在国际经济“新常态”的大背景下，林毅夫不同意特地唱空中国，相反他提醒了从发达国家转嫁泡沫的风险，以及国际金融炒家在其中的游戏策略。
“发达国家过剩的短期资金会大量流向新兴市场的股市、房市，同
时推高汇率。高汇率会影响出口，当实体经济的增长减弱，高企的股市、房市就会就会真的变成泡沫。此时投机资本就会开始着力唱空，游资大量抽离，转而去唱多下一个新兴市场国家。”
“其实去年的中央经济工作会议就提出，坚决守住不发生系统性和区域性金融风险的底线。”中国社科院副院长李扬此前就对本刊表示，“正在组织系统的研究，随后的金融部署会逐渐展开。”果然，从去年年底央行货币委员会“防范通胀、控制风险”的首要目标，到制止地方政府违规融资的四部委联合发文，再到最近银监会规范银行理财业务的“8号文”针对那些善意的提醒，中国其实已经开始行动了。
以下内容为繁体版 博鰲亞洲論壇新一屆年會剛剛結束，眾多參會金融傢中，喬治 索羅斯吸引瞭眾多眼球。這位曾引發東南亞金融海嘯的“巨鱷”，最近又因為做空日元和英鎊而為人所熱議，此番又主動要求來博鰲演講。會議中他對中國經濟運行風險和挑戰的警示掀起瞭不小的波瀾。
這時，芝加哥大學教授的羅伯特 阿利伯也在中國，進行他每年例行的實地調研。作為經典教科書《瘋狂、驚恐和崩潰：金融危機史》作者，他從歷史到現實，從東亞到中國，提醒中國防范系統性與區域性風險。
中日韓比較
從上世紀80年代開始，中國的經濟增長率平均達到10%。有推算，
如果在未來的20年中國還能保持這樣的速度，那麼在2025年中國經濟總量將會接近美國 。“對經濟增速的預測一直是經濟學傢們樂此不疲的事情，而結果往往大多是不著邊際的，因為各國總會遇到這樣或那樣限制其增長的國內、國外約束。”阿利伯提醒。
“1965年開始，很多分析傢預測日本將以每年8%的速度持續增長，最終超越美國，然而這個預測直到現在也沒有被證實。”阿利伯教授認為，當今的中國與20世紀下半葉的日本和韓國有許多相似之處。 比如日韓的出口導向政策，通過保持低匯率和低工資水平刺激出口，利用出口收入購買資本設備、技術和原材料，以保持快速增長。同時高儲蓄率保證瞭較低貸款利率的可能，進而保障瞭高投資。但問題隨之而來，在很多基礎工業中開始出現過量產能。
與日韓類似，中國經濟的高速發展同樣依靠工業化和城市化。所以阿利伯認為，導致日韓增長率下降的某些因素最終也會對中國經濟造成風險。首先是來自農村的剩餘勞動力供給將被耗盡，由於老齡化，這一過程在日韓隻用瞭一代人的時間。
其次，隨著中國貿易順差的增大，維持出口增長率將變得更加困難。再次，在城鄉收入差距較大時，實現高速增長較為容易，隨後將面臨結構性減速。但在收入分配問題未能很好解決的情況下，“國內需求不足卻是一大隱患”。
風險與危機
阿利伯教授曾戲稱，自己是在全球“追蹤泡沫的人”。那麼到底哪些風險是系統性的，金融泡沫究竟來源於哪裡，又如何破裂？“金融
創新源於信用，而金融泡沫則崩潰於信用的透支。”阿利伯這樣解釋從風險到危機的邏輯。 “金融市場的瘋狂，在於一旦濫發貨幣和無限預期吹大瞭泡沫，即便是強有力的政治力量也無能為力。”通貨膨脹幾乎就是濫發貨幣的代名詞，相應地，貨幣貶值和政府信用喪失同樣相伴而行。
麻省理工大學經濟系教授查爾斯 金德爾伯格，曾這樣比喻金融泡沫的膨脹機制：“猴子看，猴子學”。雖然人們會由於時間不一致而對未來做出錯誤的估計，傾向於認為自己總是比別人聰明，認為自己總會是賺錢的一方，總會有傻瓜的下傢過來接盤。
“看到泡沫，我會先買進，理性地參加。泡沫成熟時，再果斷賣出。”索羅斯這樣總結自己的投機經驗，“我並非制造泡沫，我所做的隻是加速瞭泡沫的破裂。”然而悲劇往往在於，“人們不知道他們何時是幸運，他們何時該靜坐不動，保持滿足。”兩百多年前亞當 斯密在《道德情操論》中就曾這樣感嘆。
歷次金融危機都表明，不管對於經濟形勢看上去多麼樂觀，總有一天會有人擔心進而焦慮，最後引發恐慌。這時需要“最後貸款人”來兜底，但事實上這種“重新洗牌”的結果，通常是多數普通民眾為少數投資主體埋單。
三項指標
那日韓有何應對風險的經驗教訓？“2001年阿根廷債務危機後，為瞭有效規避風險，國際貨幣基金組織開始尋找一些先行指標來預測金融危機的爆發。”在IMF供職六年，現任野村證券中國區首席經濟
學傢張智威這樣告訴記者。
張智威指出，經過幾次金融危機的檢驗，杠桿率增速、房價增速和潛在增長率增速三個指標，已成國際上預測金融危機的主要根據。但目前來看，中國這三項指標表現並不理想。
首先是快速累積的杠桿。這一指標體現在杠桿率(信貸總額占GDP比重)增長的快慢。根據野村證券的研究，有一個“五年30%”的規律：即一般發生金融危機的地區，在危機發生的前五年，杠桿率增速會超過30%。例如，美國2000年互聯網泡沫破裂前和2008年次貸危機前、歐洲2009年主權債務危機前，都有這樣的現象出現。國際貨幣組織也常常拿“杠桿率五年上升是否超過30%”作為一個區域是否會發生金融危機的評判標準。“過去五年裡，中國杠桿率上升的速度達到驚人的34%，這是我們要擔心的第一個問題。”張智威提醒。 其次是房地產價格問題。中國房價上升的速度從官方數據來看，也已經超過瞭2008年美國發生次貸危機時的速度，而中國土地價格上升的速度要比房屋價格上升的速度還要快。“從2003年到現在，中國土地價格已經上升瞭六倍，這個數據從國際比較的角度來看，也是特別危險的一個信號。”張智威說。
再次是潛在增長率下降，這主要體現為全球出口市場份額下降。從日本、歐洲和美國的歷史來看，它們在金融危機爆發之前，都出現瞭全球出口市場份額下降的情況。他特別指出，金融危機大多發生在經濟發展特別繁榮的一個階段之後，比如日本在經濟高速發展三十年後發生的金融危機。生產率在多年高速發展之後出現停滯或下降，此時
非常容易引發金融危機。
“中國的指標表現不能掉以輕心。”張智威不無擔憂，“中國2002年入世，一直到2010年，出口市場份額上升的速度都是特別快的，但是2010年以後就是一直處於一個相對停滯的狀態，尤其是當人口紅利消失，一些勞動力密集型產業出現瞭競爭力下降的時候，中國的出口世界市場份額已經開始下降”。
地方政府融資平臺、房地產開發商、信托公司和信用擔保公司張智威認為中國金融風險主要體現在這四個方面，同時傳統貨幣政策的調控效果卻愈發有限。
怎麼看，怎麼辦
國外紛繁的聲音中，哪些是善意的提醒，哪些是策略性的唱空？隻有一個區分的辦法：得自己把中國的問題想清楚。
“中國是一個發展中國傢，中國學者也在不斷學習理解經濟理論。”北京大學國傢發展研究院教授盧鋒坦陳，“但後來發現，美國人時常說的跟做的不一樣，對自己跟對中國的不一樣，他們把經濟學言辭玩到瞭更高境界。”
回過頭來檢查一下美國的泡沫情況。4月份，道瓊斯指數已經連創新高，不僅完全收復2007年金融危機以來的失地，更是刷新瞭1896年創立以來的歷史紀錄。但是美國的實體經濟並沒有恢復，投資者對此都心知肚明，包括索羅斯、阿利伯本人。
“發達國傢房地產市場普遍過剩，此時低廉的資金不會流向房地產，而會流向股票市場。沒有實體經濟的支撐，可能出現泡沫不斷發生、
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破滅的周期。”在國際經濟“新常態”的大背景下，林毅夫不同意特地唱空中國，相反他提醒瞭從發達國傢轉嫁泡沫的風險，以及國際金融炒傢在其中的遊戲策略。
“發達國傢過剩的短期資金會大量流向新興市場的股市、房市，同時推高匯率。高匯率會影響出口，當實體經濟的增長減弱，高企的股市、房市就會就會真的變成泡沫。此時投機資本就會開始著力唱空，遊資大量抽離，轉而去唱多下一個新興市場國傢。”
“其實去年的中央經濟工作會議就提出，堅決守住不發生系統性和區域性金融風險的底線。”中國社科院副院長李揚此前就對本刊表示，“正在組織系統的研究，隨後的金融部署會逐漸展開。”果然，從去年年底央行貨幣委員會“防范通脹、控制風險”的首要目標，到制止地方政府違規融資的四部委聯合發文，再到最近銀監會規范銀行理財業務的“8號文”針對那些善意的提醒，中國其實已經開始行動瞭。