资产证券化 可行性研究报告
二〇一五年十二月
资产证券化可行性研究报告
资产证券化（Asset Securitization，简称AS ）是指企业或金融机构将其能产生现金收益的资产加以组合，然后以其现金流为支持发行证券产品出售给投资者的过程。我国目前资产证券化工具主要分为两大类，一类是信贷资产证券化，由人民银行和银监会主管，在银行间市场发行，基础资产为银行业金融机构的信贷资产，相关法律为《信贷资产证券化试点管理办法（2005年）》；一类是企业资产证券化，由证监会主管，在交易所市场发行，基础资产为企业所拥有的收益权和债权资产，相关法律为《证券公司资产证券化业务管理规定（2013年）》。具体模式如下图所示：
中介服务
中介机构
中介服务 信用评级
信用增级
典型的资产证券化交易结构包括SPV 、发起人、服务机构、托管机构、投资人和中介结构。发起人将拟证券化资产打包向特殊目的载体（SPV ）真实出售以实现风险隔离。SPV 是资产证券化的核心主体，形式一般包括信托、券商专项资管计划、基金子公司和有限合伙4种。
一、国内资产证券化法规解析
（一）我国资产证券化市场的法规建设
2005年4月20日，中国人民银行、中国银行业监督管理委员会联合颁布了《信贷资产证券化试点管理办法》。对信贷资产证券化的发起机构、受托机构、特殊目的载体、贷款服务机构、资金保管机构、发行与交易、信息披露、证券持有人的权利和义务进行了具体规定。是我国首个针对资产证券化而制定的管理办法。以下是2005年4月20日以来陆续推出的资产证券化主要相关法规：
（二）国内资产证券化形式
国内的资产证券化有信贷资产证券化、企业资产证券化和资产支持票据3种模式，其中，信贷资产证券化虽然仍处试点阶段，但发行量最大，发展得也最为成熟。而资产支持票据（ABN ）由于资产并不出表，也不与原始权益人隔离，更加类似于由特定资产收益权增信的中票，所以严格来说不属于资产证券化。以下是3种资产证券化形式的特点及其差异：
（三）信贷资产证券化 1、信贷资产证券化市场概览
自2012年信贷资产证券化重启以来，信贷资产证券化逐渐向常态化发展。目前CLO 产品“银监会备案+央行注册”的发行模式基本确立。2012 年至今银监会主管的ABS 总共发行了95单，发行总额达到3538亿元，其中，2014 资产
证券化产品发展迅速，当年发行了67单，发行额2809亿元。按照基础资产分类来看，证券化产品主要是以CLO （信贷资产支持证券）发行为主，汽车金融公司发行的汽车贷款资产证券化产品数量也比较大。从发行主体方面来看，政策性银行发行的证券化产品发行总额最大，共计1181亿元，城商行发行的证券化产品数量最多，共发行18只产品。
图1：历年银监会主管ABS 发行量
2、信贷资产证券化的发行和审批
根据银监办1092号文，信贷资产证券化业务由审批制改为业务备案制，不再进行逐笔审批。没有进行过资产证券化业务的银行业金融机构，需向银监会递交相关资格申请，通过资格审核后才能进行证券化产品报备；而已发行过信贷资产证券化产品的银行业金融机构在2014年11月20日之后可走备案制流程。备案申请由银监会创新部受理，并转送各机构监管部备案。金融机构在完成备案后即可发行产品，且需要在3个月内完成发行，否则重新备案。在备案过程中，各机构监管部对发起机构合规性进行考察，不再打开“资产包”对基础资产等发行方案进行审查。
（1）银行业金融机构发起人资格条件
第一，最近3 年没有重大违法违规行为；第二，最近3 年没有从事信贷资产证券化业务的不良记录；第三，良好的信誉、业绩、公司治理、目标定位和战略规划、对受托机构的选任标准和程序、专业人员和硬件设施等。
（2
）信托公司在全国银行间债券市场发行资产支持证券，应当按照《信贷
资产证券化试点管理办法》中附件向中国人民银行提交申请文件。中国人民银行应当自收到资产支持证券发行全部文件之日起5个工作日内决定是否受理申请。中国人民银行决定不受理的，应书面通知申请人不受理原因；决定受理的，应当自受理之日起20个工作日内作出核准或不核准的书面决定。
（四）企业资产证券化 1、企业资产证券化市场概览
2、企业资产证券化的发行和审批
证券公司申请设立专项计划、发行资产支持证券，应当具备以下条件： （1）具备证券资产管理业务资格；
（2）最近1年未因重大违法违规行为受到行政处罚；
（3）具有完善的合规、风控制度以及风险处置应对措施，能有效控制业务风险。
证券公司申请设立专项计划、发行资产支持证券，应当按照《证券公司资产证券化业务管理规定（2013年）》中附件向中国证监会提交申请文件。
二、国内资产证券化应用案例分析
（一）企业资产证券化案例总体情况
9
10
1、民生租赁项目资产证券化案例简介 （1）基本信息
项目名称：民生租赁专项资产管理计划 原始权益人：民生金融租赁股份有限公司
基础资产：由原始权益人在专项计划设立日转让给计划管理人的、原始权益人依据租赁合同对承租人享有的租金请求权和其他权利及其附属担保权益。该部分租赁合同共计19 份，截至基准日（2012年6 月16 日），应收租金本金余额的总规模约为19.03 亿元人民币。
募集资金规模：19.02亿元（优先级16.15亿元、次级2.87亿元） 信用评级：优先级，AAA （联合）；次级，未评级
增信手段：内部增信：超额抵押、次级对优先级保障；结构増信，05优先级为过手型，对优先级01-04级的本金分配起到保护作用；其他增信：租赁合同87%带有第三方担保。
存续期间：优先级分为5期，其中最长637天，次级约为3.25年 租赁期限：
（2）交易结构
（3）租赁资产出表须关注要点
法律上，租赁公司要实现出表，首先要做到基础资产与租赁公司之间的破产隔离。在基础资产买卖环节，必须在《资产买卖协议》中对原始权益人解除租赁合同的权利予以限制；在约定的触发事件发生后，要求原始权益人将租赁物所有权一并转让给计划管理人。同时，假如原始权益人按照公允的市场价格向计划管理人转让基础资产，则在原始权益人企业破产时，已经出售的基础资产将不会列为破产财产。
会计上，资产证券化要实现“出表”或“部分出表”，需要租赁公司对基础资产进行全部或部分“终止确认”；终止确认，是指将金融资产或金融负债从企业的账户和资产负债表内予以转销，其操作主要根据《企业会计准则第23号——金融资产转移》。
在准则的基础上，判断是否能够出表有四个关键步骤，包括SPV 与发起人实体（一般是原始权益人）是否合并、金融资产的终止确认是否几乎所有重大风险和报酬得到转移、对“继续涉入”的处理和过手测试安排。
若要达到“出表”目的，
发起机构不能对入池资产提供信用增级及流动性支
持，因为这将无法通过上述“过手测试”及“风险和报酬”的转移测试。但是如果流动性支持和信用增级通过内部分层或由与发起机构无关联的机构提供，原则上不会影响对出表的判断，但是仍然需要通过上述关键步骤的分析。
资产证券化可行性研究报告
（二）信贷资产证券化案例
14
2、龙湾银行企业贷款资产支持证券（CLO ）
浙江温州龙湾农村商业银行股份有限公司发放的符合入池资产标准、自初始起算日2014年9月10日贷款本金余额为45,370.00万元的91笔贷款。
（1）基础资产信息
（2）交易结构
（3）风险应对措施
①信用风险：优先级/次级结构、加速清偿事件。
②流动性风险：流动性支持是指在信托账户下设立信托（流动性）储备账户，根据交易文件规定在龙湾银行不具备评级机构要求的任何必备评级等级之一时需进行必备金额储备，保障信托税费、中介机构服务报酬的支付以及优先级资产支持证券利息的偿付，起到一定的流动性支持作用。本金账户与利息帐户交叉互补机制。
③主要参与方变更风险：与原始权益人信用等级挂钩的混同储备账户。 ④法律风险：律师出具了关于破产隔离的法律意见书。
⑤特殊风险点：抵消风险。如任何借款人就发起机构对其所欠的款项（抵销金额），与发起机构根据本合同信托予受托机构的任何财产、权利、所有权、利益或收益行使抵销权，要求发起机构应立即将相当于该等抵销金额的款项支付入信托收款账户的相关子账户。
资产证券化 可行性研究报告
二〇一五年十二月
资产证券化可行性研究报告
资产证券化（Asset Securitization，简称AS ）是指企业或金融机构将其能产生现金收益的资产加以组合，然后以其现金流为支持发行证券产品出售给投资者的过程。我国目前资产证券化工具主要分为两大类，一类是信贷资产证券化，由人民银行和银监会主管，在银行间市场发行，基础资产为银行业金融机构的信贷资产，相关法律为《信贷资产证券化试点管理办法（2005年）》；一类是企业资产证券化，由证监会主管，在交易所市场发行，基础资产为企业所拥有的收益权和债权资产，相关法律为《证券公司资产证券化业务管理规定（2013年）》。具体模式如下图所示：
中介服务
中介机构
中介服务 信用评级
信用增级
典型的资产证券化交易结构包括SPV 、发起人、服务机构、托管机构、投资人和中介结构。发起人将拟证券化资产打包向特殊目的载体（SPV ）真实出售以实现风险隔离。SPV 是资产证券化的核心主体，形式一般包括信托、券商专项资管计划、基金子公司和有限合伙4种。
一、国内资产证券化法规解析
（一）我国资产证券化市场的法规建设
2005年4月20日，中国人民银行、中国银行业监督管理委员会联合颁布了《信贷资产证券化试点管理办法》。对信贷资产证券化的发起机构、受托机构、特殊目的载体、贷款服务机构、资金保管机构、发行与交易、信息披露、证券持有人的权利和义务进行了具体规定。是我国首个针对资产证券化而制定的管理办法。以下是2005年4月20日以来陆续推出的资产证券化主要相关法规：
（二）国内资产证券化形式
国内的资产证券化有信贷资产证券化、企业资产证券化和资产支持票据3种模式，其中，信贷资产证券化虽然仍处试点阶段，但发行量最大，发展得也最为成熟。而资产支持票据（ABN ）由于资产并不出表，也不与原始权益人隔离，更加类似于由特定资产收益权增信的中票，所以严格来说不属于资产证券化。以下是3种资产证券化形式的特点及其差异：
（三）信贷资产证券化 1、信贷资产证券化市场概览
自2012年信贷资产证券化重启以来，信贷资产证券化逐渐向常态化发展。目前CLO 产品“银监会备案+央行注册”的发行模式基本确立。2012 年至今银监会主管的ABS 总共发行了95单，发行总额达到3538亿元，其中，2014 资产
证券化产品发展迅速，当年发行了67单，发行额2809亿元。按照基础资产分类来看，证券化产品主要是以CLO （信贷资产支持证券）发行为主，汽车金融公司发行的汽车贷款资产证券化产品数量也比较大。从发行主体方面来看，政策性银行发行的证券化产品发行总额最大，共计1181亿元，城商行发行的证券化产品数量最多，共发行18只产品。
图1：历年银监会主管ABS 发行量
2、信贷资产证券化的发行和审批
根据银监办1092号文，信贷资产证券化业务由审批制改为业务备案制，不再进行逐笔审批。没有进行过资产证券化业务的银行业金融机构，需向银监会递交相关资格申请，通过资格审核后才能进行证券化产品报备；而已发行过信贷资产证券化产品的银行业金融机构在2014年11月20日之后可走备案制流程。备案申请由银监会创新部受理，并转送各机构监管部备案。金融机构在完成备案后即可发行产品，且需要在3个月内完成发行，否则重新备案。在备案过程中，各机构监管部对发起机构合规性进行考察，不再打开“资产包”对基础资产等发行方案进行审查。
（1）银行业金融机构发起人资格条件
第一，最近3 年没有重大违法违规行为；第二，最近3 年没有从事信贷资产证券化业务的不良记录；第三，良好的信誉、业绩、公司治理、目标定位和战略规划、对受托机构的选任标准和程序、专业人员和硬件设施等。
（2
）信托公司在全国银行间债券市场发行资产支持证券，应当按照《信贷
资产证券化试点管理办法》中附件向中国人民银行提交申请文件。中国人民银行应当自收到资产支持证券发行全部文件之日起5个工作日内决定是否受理申请。中国人民银行决定不受理的，应书面通知申请人不受理原因；决定受理的，应当自受理之日起20个工作日内作出核准或不核准的书面决定。
（四）企业资产证券化 1、企业资产证券化市场概览
2、企业资产证券化的发行和审批
证券公司申请设立专项计划、发行资产支持证券，应当具备以下条件： （1）具备证券资产管理业务资格；
（2）最近1年未因重大违法违规行为受到行政处罚；
（3）具有完善的合规、风控制度以及风险处置应对措施，能有效控制业务风险。
证券公司申请设立专项计划、发行资产支持证券，应当按照《证券公司资产证券化业务管理规定（2013年）》中附件向中国证监会提交申请文件。
二、国内资产证券化应用案例分析
（一）企业资产证券化案例总体情况
9
10
1、民生租赁项目资产证券化案例简介 （1）基本信息
项目名称：民生租赁专项资产管理计划 原始权益人：民生金融租赁股份有限公司
基础资产：由原始权益人在专项计划设立日转让给计划管理人的、原始权益人依据租赁合同对承租人享有的租金请求权和其他权利及其附属担保权益。该部分租赁合同共计19 份，截至基准日（2012年6 月16 日），应收租金本金余额的总规模约为19.03 亿元人民币。
募集资金规模：19.02亿元（优先级16.15亿元、次级2.87亿元） 信用评级：优先级，AAA （联合）；次级，未评级
增信手段：内部增信：超额抵押、次级对优先级保障；结构増信，05优先级为过手型，对优先级01-04级的本金分配起到保护作用；其他增信：租赁合同87%带有第三方担保。
存续期间：优先级分为5期，其中最长637天，次级约为3.25年 租赁期限：
（2）交易结构
（3）租赁资产出表须关注要点
法律上，租赁公司要实现出表，首先要做到基础资产与租赁公司之间的破产隔离。在基础资产买卖环节，必须在《资产买卖协议》中对原始权益人解除租赁合同的权利予以限制；在约定的触发事件发生后，要求原始权益人将租赁物所有权一并转让给计划管理人。同时，假如原始权益人按照公允的市场价格向计划管理人转让基础资产，则在原始权益人企业破产时，已经出售的基础资产将不会列为破产财产。
会计上，资产证券化要实现“出表”或“部分出表”，需要租赁公司对基础资产进行全部或部分“终止确认”；终止确认，是指将金融资产或金融负债从企业的账户和资产负债表内予以转销，其操作主要根据《企业会计准则第23号——金融资产转移》。
在准则的基础上，判断是否能够出表有四个关键步骤，包括SPV 与发起人实体（一般是原始权益人）是否合并、金融资产的终止确认是否几乎所有重大风险和报酬得到转移、对“继续涉入”的处理和过手测试安排。
若要达到“出表”目的，
发起机构不能对入池资产提供信用增级及流动性支
持，因为这将无法通过上述“过手测试”及“风险和报酬”的转移测试。但是如果流动性支持和信用增级通过内部分层或由与发起机构无关联的机构提供，原则上不会影响对出表的判断，但是仍然需要通过上述关键步骤的分析。
资产证券化可行性研究报告
（二）信贷资产证券化案例
14
2、龙湾银行企业贷款资产支持证券（CLO ）
浙江温州龙湾农村商业银行股份有限公司发放的符合入池资产标准、自初始起算日2014年9月10日贷款本金余额为45,370.00万元的91笔贷款。
（1）基础资产信息
（2）交易结构
（3）风险应对措施
①信用风险：优先级/次级结构、加速清偿事件。
②流动性风险：流动性支持是指在信托账户下设立信托（流动性）储备账户，根据交易文件规定在龙湾银行不具备评级机构要求的任何必备评级等级之一时需进行必备金额储备，保障信托税费、中介机构服务报酬的支付以及优先级资产支持证券利息的偿付，起到一定的流动性支持作用。本金账户与利息帐户交叉互补机制。
③主要参与方变更风险：与原始权益人信用等级挂钩的混同储备账户。 ④法律风险：律师出具了关于破产隔离的法律意见书。
⑤特殊风险点：抵消风险。如任何借款人就发起机构对其所欠的款项（抵销金额），与发起机构根据本合同信托予受托机构的任何财产、权利、所有权、利益或收益行使抵销权，要求发起机构应立即将相当于该等抵销金额的款项支付入信托收款账户的相关子账户。