第21卷 第4期
2000年12月吉首大学学报(自然科学版)JournalofJishouUniversity(NaturalScienceEdition)Vol.21 No.4 Decm.2000 文章编号:1007-2985(2000)04-0086-03
资本结构和现代企业融资决策
张海燕
(吉首大学经济与管理系,湖南吉首 416000)Ξ
摘 要:资本结构是现代企业财务管理的重要内容,.,获取财务杠杆收益,增加企业市场价值;有利于扩大融资来源,.
关键词:资本结构;融资;决策;企业价值
中图分类号:F272 文献标识码1 企业资本结构是现代企业组织结构理论的一个重要组成部分,也是现代财务管理理论的重要内容之一.所谓资本结构是指企业全部资本构成中所有者权益与企业负债两者之间各占的比例及其比例关系.其分析的主要目的在于为那些与企业融资形式有直接契约关系的当事者的利益关系、相互作用机制、成本和收益以及企业融资结构变化对企业市场价值的影响找出一个一般性的规律.因为现代企业经营的一个显著特征就是资本经营,而企业进行资本经营的一个重要前提是保持合理的资本结构.企业的资本结构决定了不同企业市场价值在业主、股东、债权人之间是如何被分割的.由于企业不同的融资形式会产生不同的融资成本,因而企业不同的融资结构的组合与选择,自然就会产生不同的行为,进而对企业市场价值的影响也就有所不同.企业的市场价值由企业的自有资本和债务资本组成的.从债权人的角度表明了债权的保障程度,从所有者的角度反映了企业的实力和所有者控制的利益,也反映了企业偿债风险及利用财务杠杆的程度.自有资本的价值等于企业发行的股票数量乘以股票的市场价格.企业经营者的目标就是寻找最佳的资本结构使其市场价值最大化,从而也使自己的资本结构对投资者有最大的吸引力.资本结构决定和影响企业的市场价值,因而企业管理者的主要任务是选择和确定债务资本和权益资本的比率,使得企业价值最大化,增强市场竞争能力.
从投资者的角度来看,企业的市场价值是债券持有者和股票持有者的资产价值,各种证券代表对企业未来收益的不同认可,都存在一定的风险性.债券收益=全部,
股票收益=0.
债券收益(增量)=0,
股票收益=全部.≤(1+r)≥(1+r)其中,r为债券的利息率,D为长期债务.
在西方国家,一般认为资产负债率不应超过50%.否则,说明企业负债大于权益资本,从而使债权人产生的债权有难以收回的危机感,也使潜在投资者对投资的安全性产生疑虑则望而止步.所以,人们把资产负债率等于50%称为企业的偿债警戒线.根据发达国家的经验,负债股权比率保持在1.5∶1的范围内比较合理.当然,各个企业在对其融资结构进行优化选择时,可以此为标准.并且根据决定企业融资结构的因素,以及所在的行业不同,作出适合企业自身实际的融资结构选择.总之,经营者只有使企业市场价值最大化才能满足投资者的赢利要求,也才能赢得宽松的投资环境.
Ξ收稿日期:2000-09-18
作者简介:张海燕(1970～),女,甘肃兰州人,吉首大学经经济与管理系讲师,主要从事企业财务管理研究.
第4期 张海燕:资本结构和现代企业融资决策872 资本结构和融资决策的基本理论依据
资本结构是决定整个企业资金运动高效秩序性长期稳定的基础.其目的是在可承受的适度风险的前提下,确定最佳资本结构,从而降低资本成本,获取杠杆利益,促使企业价值最大化.它是企业财务结构优化的关键.其工作的重心是确定合理的负债比率,即长期负债与权益资本的构成比例.在负债既定的情况下,企业财务杠杆作用的程度取决于对企业融资结构选择分析的目的.在资本结构理论中,詹森和麦克林提出的与债务相关联的代理问题,主要是说明企业是如何利用债券和股票进行融资,以及说明对企业市场价值的索取权是否应该归属于债券持有者和股东.因此企业对财务杠杆作用的测定尺度就只能是企业债务融资数量对企业市场价值的关系.当企业发生财务亏空时,企业的控制权从股东手中转移到债券持有者手中.
资本结构是企业筹资决策的核心.在筹资管理过程中,采用适当的方法确定最佳资本结构,是筹资管理乃至财务管理的主要任务之一.
资本结构决策的方法之一是比较资本成本并以此为标准,.筹资是企业财务管理活动的起点,不同渠道不同方式取得的资金,其资本成本各不相同..资本成本是比较筹资方式、选择追加筹资方案的依据.,.因此筹资成本的高低是比较各种筹资组合方案、.,比较投资方案和追加投资决策的主要标准.任何投资项目,,投资者才有利可图.因此,资本成本是企业用以确定投资方案是否可行的取舍率..资本成本是对资金使用者所获利润的分割,,,表明企业经营有方.
(股份公司则为每股净收益)的分析来.根据税后资本利润率无差异点分析判断在追加筹资量的条件下,应选择何种.其公式如下:
(EBIT-I1)(1-T)-DP
N1=(EBIT-I2)(1-T)-DPN2.
其中EBIT为每股利润无差别点,T为所得税税率,I1,I2为两种增资方式下的年利息,DP1,DP2为两种筹资方式下的年优先
股股利,N1,N2为两种筹资方式下普通股股数.
3 影响资本结构变动的因素
企业在通过融资成本与收益比较来优化融资结构以提高企业市场价值时,必须充分考虑决定企业融资结构选择及其变动的内部和外部因素.只有这样,才能确保融资结构优化与市场价值最大化目标的实现.
1)管理者的风险态度.这在很大程度上决定着企业的资本结构.如果管理者对风险极为厌恶,那么企业的资本结构偏向于尽可能使用主权资本,负债的比重相应较小,是低风险低报酬的资本结构.相反,如果管理者以取得较高报酬为目的而比较愿意承担风险,则资本结构偏向于较多的负债经营“,借鸡生蛋”,发挥财务杠杆的作用带来额外的收益,是高风险高报酬的资本结构.
2)对经营者行为的激励与约束作用.不同的融资方式会提供不同的行为激励.债务融资往往会对经营者产生一种外在的压力,促使经营者努力地为企业工作,同时尽可能地降低经营者个人的职务消费.如果企业经营者不为企业作出最优的融资决策以增加企业利涧,企业发生财务亏空的可能性就会增加.这样企业一旦破产,经营者在企业中所拥有的一切利益就会丧失.因此,企业适度负债融资所引起的资本结构变化,不仅会对企业经营者产生激励和约束作用,而且也有利于企业市场价值的不断提高.
3)价格机制.它是影响企业融资结构的核心.它不仅会优化社会资源配置,而且还会使企业融资结构趋于合理化.企业融资价格取决于企业对资金的需求与投资者所能提供的资金供给的比较,它的高低决定了企业融资的数量及投资者的投资额度.
4)企业的经济增长与盈利能力.增长快的企业,总是期望通过扩大筹资来满足其对资本的需要,增加盈利.而在主权资本一定的情况下,扩大筹资即意味着增加对外负债.负债筹资和负债经营是促进企业的经济增长的主要方式之一,也会获取额外财务收益,增加盈利能力.
5)信贷和税收改革.国家为了规范资本市场秩序,常用信贷和税收杠杆进行宏观调控.如果政府在银根紧缩时,必然使企业负债融资的比率下降,资本结构发生改变.如果企业所得税率较高,相对于权益资本融资,因使用债务资本的利息费用可以在税前列支而使企业得到较大的税收优惠.一般认为,企业所得税越高,节税功能越强,从而举债的好处越多.因此,税率变动对企业资本结构变动具有某种导向作用,企业会提高其资本结构中的负债比率,以提高企业的总价值.
6)行业的竞争程度.企业承担风险的能力要受到收益大小的影响.而企业收益的高低与企业所处的行业的竞争程度密
88 吉首大学学报(自然科学版) 第21卷切相关.如果企业所处行业的竞争程度较弱,或具有垄断性,则收益可能稳步增长.在这种情况下,企业可以大量举债,因而在资本结构中负债比重可以较高.相反,如果企业所处行业竞争程度较强,或处于完全自由竞争,由于有利可图,会吸引更多的新企业加入同一行业,使行业内部竞争加剧.必然对销售收入和利润的稳定增长带来消极作用.这时,企业应考虑增加权益资本,降低负债,以避免财务风险.
7、信息的非对称性.在信息非对称的经济活动中,企业融资结构选择所起到的传递信号的作用,会对投资者心理预期行为产生影响.在现实经济活动中,能反映企业未来收益状况的变量是股票价格.股票价格是市场对企业经营业绩的综合反映.而股票索取权所承诺的支付是以企业业绩为基础的,利用股票进行融资又需要过量的监督成本.在理论上,企业最优的融资选择应该是100%的债务融资,这样即使企业破产了,债务索取权仍能够使合约的支付承诺依从于企业资产,因此其监督成本最小.企业应该以最小的成本方式来优化资本结构,增加市场价值.
4 推行资本运营的基础
1)优化资本结构,必须对国有企业进行战略性改组,合,改善和调整国有资产的配置结构和企业组织结构及融资结构.,通过资产重组,引入其他投资主体,整合国有企业的融资结构,.,在很大程度上要通过资本金注放来加以解决,债务重组成本由政府承担,可以通过股份制、,整合其融资结构,提高盈利能力.
2)积极规范、深化、利用资本市场,.资本市场是国有企业走出负债樊篱的高能载体.通过资本市场,,.、重组,最终达到盘活,改变国有企业当前负债率过高的不良状况,实现国有企业改造与资源的优化配置.同时,.而融资结构的调整本身又会带来企业治理结构中利益相关者责、权、利的再安排,.因为企业通过资本市场筹集资金,使经营者面临股东、债权人、市场等多重压力,从而主动强化管理,改善经营,千方百计提高资金周转效率与运作效益,增强公司可持续发展的后劲,给股东以满意的投资回报并及时偿还债权人的本息,营造有利的融资环境,促进企业良性循环和健康发展.
3)发挥投资银行对优化国有企业融资结构的作用.在国有企业融资结构中,企业负债过高问题,自然可以通过企业上市融资来解决.但并不是所有的国有企业都能够利用股票市场融资,需要发挥投资银行的作用对国有企业进行收购、兼并以及重组等优化资本结构.
4)调整国有企业债权与股权比率,优化资本结构.债务融资与股权融资比率的变化,对企业融资结构调整与优化有决定性的作用.通过对我国9000多家股份制企业调查来看,股票融资能降低企业资产负债率.从国外发达国家的经验来看,债券融资成为企业融资的主要手段,美国70%的企业外部融资是通过债券融资.因此发展债券市场,扩大企业债券是优化企业融资结构的必然选择.
参考文献:
[1] 荆 新1财务管理学(修订版)[M]1北京:中国人民大学出版社,19981
[2] 谢志华1财务管理[M]1北京:中央广播电视大学出版社,19981
[3] 王庆成1财务管理学[M]1北京:中国财政经济出版社,19991
[4] 中央财经领导小组办公室1中共中央关于国有企业改革和发展若干重大问题的决定学习辅导讲座[M]1北京:人民出
版社,经济科学出版社,19991
[5] 汤谷良1企业财务学[M]1北京:中国商业出版社,19931
TheCapitalStructureandContemporaryEnterpriseFinancingDecision
ZHANGHai2yan
(TheDepartmentofEconomicsandManagementofJishouUniversity,Jishou416000,HunanChina)
Abstract:Thecapitalstructureistheimportantcontentofcontemporarybusinessfinancemanagementandthesoulofenterprisefinancingdecision.Optimizingthecapitalstructurewillbebeneficialtoreducingthecostoffinancing,ob2tainingthefinancialincome,increasingtheenterprisemarketvalue,expandingfinancingchannelandmakingcapitaloperationgosmoothly.
Keywords:capitalstructure;financing;decision;enterprisevalue
第21卷 第4期
2000年12月吉首大学学报(自然科学版)JournalofJishouUniversity(NaturalScienceEdition)Vol.21 No.4 Decm.2000 文章编号:1007-2985(2000)04-0086-03
资本结构和现代企业融资决策
张海燕
(吉首大学经济与管理系,湖南吉首 416000)Ξ
摘 要:资本结构是现代企业财务管理的重要内容,.,获取财务杠杆收益,增加企业市场价值;有利于扩大融资来源,.
关键词:资本结构;融资;决策;企业价值
中图分类号:F272 文献标识码1 企业资本结构是现代企业组织结构理论的一个重要组成部分,也是现代财务管理理论的重要内容之一.所谓资本结构是指企业全部资本构成中所有者权益与企业负债两者之间各占的比例及其比例关系.其分析的主要目的在于为那些与企业融资形式有直接契约关系的当事者的利益关系、相互作用机制、成本和收益以及企业融资结构变化对企业市场价值的影响找出一个一般性的规律.因为现代企业经营的一个显著特征就是资本经营,而企业进行资本经营的一个重要前提是保持合理的资本结构.企业的资本结构决定了不同企业市场价值在业主、股东、债权人之间是如何被分割的.由于企业不同的融资形式会产生不同的融资成本,因而企业不同的融资结构的组合与选择,自然就会产生不同的行为,进而对企业市场价值的影响也就有所不同.企业的市场价值由企业的自有资本和债务资本组成的.从债权人的角度表明了债权的保障程度,从所有者的角度反映了企业的实力和所有者控制的利益,也反映了企业偿债风险及利用财务杠杆的程度.自有资本的价值等于企业发行的股票数量乘以股票的市场价格.企业经营者的目标就是寻找最佳的资本结构使其市场价值最大化,从而也使自己的资本结构对投资者有最大的吸引力.资本结构决定和影响企业的市场价值,因而企业管理者的主要任务是选择和确定债务资本和权益资本的比率,使得企业价值最大化,增强市场竞争能力.
从投资者的角度来看,企业的市场价值是债券持有者和股票持有者的资产价值,各种证券代表对企业未来收益的不同认可,都存在一定的风险性.债券收益=全部,
股票收益=0.
债券收益(增量)=0,
股票收益=全部.≤(1+r)≥(1+r)其中,r为债券的利息率,D为长期债务.
在西方国家,一般认为资产负债率不应超过50%.否则,说明企业负债大于权益资本,从而使债权人产生的债权有难以收回的危机感,也使潜在投资者对投资的安全性产生疑虑则望而止步.所以,人们把资产负债率等于50%称为企业的偿债警戒线.根据发达国家的经验,负债股权比率保持在1.5∶1的范围内比较合理.当然,各个企业在对其融资结构进行优化选择时,可以此为标准.并且根据决定企业融资结构的因素,以及所在的行业不同,作出适合企业自身实际的融资结构选择.总之,经营者只有使企业市场价值最大化才能满足投资者的赢利要求,也才能赢得宽松的投资环境.
Ξ收稿日期:2000-09-18
作者简介:张海燕(1970～),女,甘肃兰州人,吉首大学经经济与管理系讲师,主要从事企业财务管理研究.
第4期 张海燕:资本结构和现代企业融资决策872 资本结构和融资决策的基本理论依据
资本结构是决定整个企业资金运动高效秩序性长期稳定的基础.其目的是在可承受的适度风险的前提下,确定最佳资本结构,从而降低资本成本,获取杠杆利益,促使企业价值最大化.它是企业财务结构优化的关键.其工作的重心是确定合理的负债比率,即长期负债与权益资本的构成比例.在负债既定的情况下,企业财务杠杆作用的程度取决于对企业融资结构选择分析的目的.在资本结构理论中,詹森和麦克林提出的与债务相关联的代理问题,主要是说明企业是如何利用债券和股票进行融资,以及说明对企业市场价值的索取权是否应该归属于债券持有者和股东.因此企业对财务杠杆作用的测定尺度就只能是企业债务融资数量对企业市场价值的关系.当企业发生财务亏空时,企业的控制权从股东手中转移到债券持有者手中.
资本结构是企业筹资决策的核心.在筹资管理过程中,采用适当的方法确定最佳资本结构,是筹资管理乃至财务管理的主要任务之一.
资本结构决策的方法之一是比较资本成本并以此为标准,.筹资是企业财务管理活动的起点,不同渠道不同方式取得的资金,其资本成本各不相同..资本成本是比较筹资方式、选择追加筹资方案的依据.,.因此筹资成本的高低是比较各种筹资组合方案、.,比较投资方案和追加投资决策的主要标准.任何投资项目,,投资者才有利可图.因此,资本成本是企业用以确定投资方案是否可行的取舍率..资本成本是对资金使用者所获利润的分割,,,表明企业经营有方.
(股份公司则为每股净收益)的分析来.根据税后资本利润率无差异点分析判断在追加筹资量的条件下,应选择何种.其公式如下:
(EBIT-I1)(1-T)-DP
N1=(EBIT-I2)(1-T)-DPN2.
其中EBIT为每股利润无差别点,T为所得税税率,I1,I2为两种增资方式下的年利息,DP1,DP2为两种筹资方式下的年优先
股股利,N1,N2为两种筹资方式下普通股股数.
3 影响资本结构变动的因素
企业在通过融资成本与收益比较来优化融资结构以提高企业市场价值时,必须充分考虑决定企业融资结构选择及其变动的内部和外部因素.只有这样,才能确保融资结构优化与市场价值最大化目标的实现.
1)管理者的风险态度.这在很大程度上决定着企业的资本结构.如果管理者对风险极为厌恶,那么企业的资本结构偏向于尽可能使用主权资本,负债的比重相应较小,是低风险低报酬的资本结构.相反,如果管理者以取得较高报酬为目的而比较愿意承担风险,则资本结构偏向于较多的负债经营“,借鸡生蛋”,发挥财务杠杆的作用带来额外的收益,是高风险高报酬的资本结构.
2)对经营者行为的激励与约束作用.不同的融资方式会提供不同的行为激励.债务融资往往会对经营者产生一种外在的压力,促使经营者努力地为企业工作,同时尽可能地降低经营者个人的职务消费.如果企业经营者不为企业作出最优的融资决策以增加企业利涧,企业发生财务亏空的可能性就会增加.这样企业一旦破产,经营者在企业中所拥有的一切利益就会丧失.因此,企业适度负债融资所引起的资本结构变化,不仅会对企业经营者产生激励和约束作用,而且也有利于企业市场价值的不断提高.
3)价格机制.它是影响企业融资结构的核心.它不仅会优化社会资源配置,而且还会使企业融资结构趋于合理化.企业融资价格取决于企业对资金的需求与投资者所能提供的资金供给的比较,它的高低决定了企业融资的数量及投资者的投资额度.
4)企业的经济增长与盈利能力.增长快的企业,总是期望通过扩大筹资来满足其对资本的需要,增加盈利.而在主权资本一定的情况下,扩大筹资即意味着增加对外负债.负债筹资和负债经营是促进企业的经济增长的主要方式之一,也会获取额外财务收益,增加盈利能力.
5)信贷和税收改革.国家为了规范资本市场秩序,常用信贷和税收杠杆进行宏观调控.如果政府在银根紧缩时,必然使企业负债融资的比率下降,资本结构发生改变.如果企业所得税率较高,相对于权益资本融资,因使用债务资本的利息费用可以在税前列支而使企业得到较大的税收优惠.一般认为,企业所得税越高,节税功能越强,从而举债的好处越多.因此,税率变动对企业资本结构变动具有某种导向作用,企业会提高其资本结构中的负债比率,以提高企业的总价值.
6)行业的竞争程度.企业承担风险的能力要受到收益大小的影响.而企业收益的高低与企业所处的行业的竞争程度密
88 吉首大学学报(自然科学版) 第21卷切相关.如果企业所处行业的竞争程度较弱,或具有垄断性,则收益可能稳步增长.在这种情况下,企业可以大量举债,因而在资本结构中负债比重可以较高.相反,如果企业所处行业竞争程度较强,或处于完全自由竞争,由于有利可图,会吸引更多的新企业加入同一行业,使行业内部竞争加剧.必然对销售收入和利润的稳定增长带来消极作用.这时,企业应考虑增加权益资本,降低负债,以避免财务风险.
7、信息的非对称性.在信息非对称的经济活动中,企业融资结构选择所起到的传递信号的作用,会对投资者心理预期行为产生影响.在现实经济活动中,能反映企业未来收益状况的变量是股票价格.股票价格是市场对企业经营业绩的综合反映.而股票索取权所承诺的支付是以企业业绩为基础的,利用股票进行融资又需要过量的监督成本.在理论上,企业最优的融资选择应该是100%的债务融资,这样即使企业破产了,债务索取权仍能够使合约的支付承诺依从于企业资产,因此其监督成本最小.企业应该以最小的成本方式来优化资本结构,增加市场价值.
4 推行资本运营的基础
1)优化资本结构,必须对国有企业进行战略性改组,合,改善和调整国有资产的配置结构和企业组织结构及融资结构.,通过资产重组,引入其他投资主体,整合国有企业的融资结构,.,在很大程度上要通过资本金注放来加以解决,债务重组成本由政府承担,可以通过股份制、,整合其融资结构,提高盈利能力.
2)积极规范、深化、利用资本市场,.资本市场是国有企业走出负债樊篱的高能载体.通过资本市场,,.、重组,最终达到盘活,改变国有企业当前负债率过高的不良状况,实现国有企业改造与资源的优化配置.同时,.而融资结构的调整本身又会带来企业治理结构中利益相关者责、权、利的再安排,.因为企业通过资本市场筹集资金,使经营者面临股东、债权人、市场等多重压力,从而主动强化管理,改善经营,千方百计提高资金周转效率与运作效益,增强公司可持续发展的后劲,给股东以满意的投资回报并及时偿还债权人的本息,营造有利的融资环境,促进企业良性循环和健康发展.
3)发挥投资银行对优化国有企业融资结构的作用.在国有企业融资结构中,企业负债过高问题,自然可以通过企业上市融资来解决.但并不是所有的国有企业都能够利用股票市场融资,需要发挥投资银行的作用对国有企业进行收购、兼并以及重组等优化资本结构.
4)调整国有企业债权与股权比率,优化资本结构.债务融资与股权融资比率的变化,对企业融资结构调整与优化有决定性的作用.通过对我国9000多家股份制企业调查来看,股票融资能降低企业资产负债率.从国外发达国家的经验来看,债券融资成为企业融资的主要手段,美国70%的企业外部融资是通过债券融资.因此发展债券市场,扩大企业债券是优化企业融资结构的必然选择.
参考文献:
[1] 荆 新1财务管理学(修订版)[M]1北京:中国人民大学出版社,19981
[2] 谢志华1财务管理[M]1北京:中央广播电视大学出版社,19981
[3] 王庆成1财务管理学[M]1北京:中国财政经济出版社,19991
[4] 中央财经领导小组办公室1中共中央关于国有企业改革和发展若干重大问题的决定学习辅导讲座[M]1北京:人民出
版社,经济科学出版社,19991
[5] 汤谷良1企业财务学[M]1北京:中国商业出版社,19931
TheCapitalStructureandContemporaryEnterpriseFinancingDecision
ZHANGHai2yan
(TheDepartmentofEconomicsandManagementofJishouUniversity,Jishou416000,HunanChina)
Abstract:Thecapitalstructureistheimportantcontentofcontemporarybusinessfinancemanagementandthesoulofenterprisefinancingdecision.Optimizingthecapitalstructurewillbebeneficialtoreducingthecostoffinancing,ob2tainingthefinancialincome,increasingtheenterprisemarketvalue,expandingfinancingchannelandmakingcapitaloperationgosmoothly.
Keywords:capitalstructure;financing;decision;enterprisevalue