中央财经大学学报2008年第2期・财政税收・
公债功能的拓展:从理论到中国实践的分析
ExtendingoftheFunctionofPublicDebt:
AnalysisfromTheorytoPracticeinChina ①
晁毓欣
CHAOYu2xin
(山东大学经济学院 济南 250100)
[摘 要]公债①既是一个财政范畴,又是一个金融范畴。公债功能经历了从财政功能到金融公能和调控功能的依次递进;在现代市场经济条件下三功能同时发挥作用,并体现为两个层次:财政功能和金融功能构成基础层次,调控功能构成较高层次。我国对于公债功能的认识和运用正在逐步走向完善。短期国债的供给严重不足抑制了金融和调控功能的发挥及其目标的实现。不过,其制度性障碍已不复存在。
[关键词]公债 财政功能 金融功能 调控功能 短期国债 公开市场业务
[中图分类号]F81215 [文献标识码]A [文章编号]1000-1549(2008)0007一、导言
公债的功能是公债理论的核心。。经济学家对于这一问题的认识,同样遵守认识规律,。王传纶、高培勇②认为公债具有筹集战争经费、、偿还到期债务、调剂季节性资金余缺等用途;陈共③认、、调节经济三个方面的政策功能;李杨④认为公债兼有财政和金融的双重功能,,在提供市场流动性方面具有不可替代的作用,公债规模应该在财政和金融之间寻求平衡;唐旭⑤认为国债市场的金融功能具有宏观和微观两个方面的含义,建议进一步发展国债市场的金融功能。
笔者认为,各类学者对于公债功能的论述已经比较丰富,不过,研究视角毕竟不同。因此还有必要将其进一步系统化,并揭示出各类功能之间的内在联系,在理论层次上进一步提升,以建立对于这一基本理论问题的整体性认识。
本文主要分为理论和实证分析两大部分。理论分析部分从纵向和横向两个视角对于公债功能的相关理论进行全面梳理,力求揭示各类功能之间的内在联系。本文认为,人们对于公债问题的认识始于政府为满足其财政需要而进行的资金筹集;随着经济的发展和市场体系的完善,金融功能逐渐进入人们的视野;30年代的大危机催生了政府的宏观调控职能,公债成为凯恩斯拯救经济危机的良方;在现代市场经济条件下,公债的三大功能同时并存,并从两个层次上发挥作用,其中,财政功能和金融功能就像硬币的两面,①收稿日期:2007-12-16
①
②
③
④
⑤作者简介:晁毓欣,女,山东人,山东大学经济学院博士研究生,山东财政学院副教授,研究方向:财政理论与政策,公债理论与政策。从理论讲,国债与公债是有区别的:公债是各级政府所举之债的统称,其中,中央政府所举之债又称为国债。由于我国《预算法》尚未允许地方政府公开发行公债,所以国债与公债两概念在外延上是一致的,我们也习惯于将二者混用、通用;本文尊重这一习惯,但考虑到理论的严密性,在理论分析部分使用公债这一概念,在实证分析部分使用国债这一概念,特此说明。王传纶、高培勇:《当代西方财政经济理论》(下)第468-472页,商务印书馆,1998年,北京1陈共:《财政学》(
第5版),第322-323页,中国人民大学出版社2007年5月,北京1李杨:《国债规模:在财政与金融之间寻求平衡》,《财贸经济》2003,11唐旭:《中国国债市场金融功能分析》,《新金融》,2005,41
7
中央财经大学学报2008年第2期不可分割,构成基本层次;调控功能构成公债功能体系的较高层次。实证分析以中国为分析对象,认为我国公债功能的发展同样经历了从财政功能到金融功能和调控功能的拓展过程,尽管其功能的发挥还不够全面,但主要的制度性障碍已不复存在。
二、公债功能的理论分析
(一)公债功能理论发展的历史脉络
11公债的财政功能:即公债作为政府筹集资金的手段所具有的功能,这是公债产生和存在的必要条件。根据政府筹资资金的不同目的,这一功能表现为两个方面:
(1)为政府的消费性支出而融资。政府的全部支出根据其性质的不同分为消费性支出和投资性支出。消费性支出具有消耗性、受益的当期性等特征,宜通过经常性收入,其中主要是税收来融资。出于财政稳健性的考虑,多数国家一般不允许经常性支出出现赤字,只有在战争、严重自然灾害等非可控因素发生的条件下出现的经常性支出赤字才会用公债来弥补,典型的如各种新政府成立之初发行的公债,其中,新中国成立之初发行的“人民胜利折实公债”是最具创新性和代表性的案例。
(2)为政府的投资性支出而融资。政府投资具有各种不同的形式。既有一般性建设项目,如各种基础设施的建造;也有特殊的投资需求,如战争等。如果把战争视为一种投资的话,那么它就是一类特殊的风险投资,其特征在于收益的高度不确定性。投资性支出具有建设周期时间长、、成本可补偿等特征,因此,这类支出可以通过发行公债进行融资。为以下三种:
首先,为筹集战争经费而融资。,这种消耗构成战争的成本;;“胜者王侯败者贼”,就是最精辟的概括。,基于国家对于战争的偏好和成本—效益分析的结果。
,都与公债结下了不解之缘。不是借债筹集战费,就是
①。在筹集战费方面,与征税、摊派、货币发行等办法相比,公
债是最有效的筹资手段。这一点被亚当・斯密认为是公债的唯一可取之处。美国的公债史甚至比美国国家的历史还要长,每一次战争都伴随着公债规模的攀升。独立战争使美国在政治上获得独立,战争费用的3612%来自内外债收入;南北战争扫除了资本主义生产力发展的障碍,74%是通过出售有息债券融资;②
③一战6113%的支出来自公债。
如果亚当・斯密、李嘉图等人能够接受这一观点,从风险投资的角度理解战争和公债,那么,公债就
④可能不再被视为洪水猛兽或者亡国之害,而整个公债思想史则可能需要重写。
其次,为政府的一般性投资支出而融资。尽管不同国家的财政支出结构不同,但是必然都有一部分资金用于各类投资性支出,特别是基础设施类投资。这一点在处于经济起飞阶段的发展中国家表现得尤其明显。新中国成立以来发行的公债,除了前文提到的“人民胜利折实公债”以外,尽管有不同的名称,如“国家经济建设公债”(1954)、“重点建设债券”(1987)、“特别国债”(1997,2007)等,但大部分属于这种类型。
①中国近代史上,甲午战争以后为偿还对日赔款2亿两而先后发生俄、法借款4亿法郎,英、德债款及续借款3200镑,总额达317亿两
以上。庚子赔款本息高达白银918亿两,悉数转为外债,自此清政府彻底破产,中国主权沦丧,被迫走向半殖民地和半封建社会的深渊。
②(美)J・阿塔克,P・帕塞尔著,《新美国经济史-从殖民地时期到1940年》(第二版)第370页,罗涛等译,中国社会科学出版社
2000年版。
③GaryM1Walton,HughRochoff,HistoryoftheAmericanEconomy(7th),theDryPress,HarcourtBraceCollegePublishers,pp14781④以亚当・斯密为代表的古典学派经济学家之所以反对公债,笔者认为,根源于其崇尚自由的经济思想以及他们对于政府活动的非生产
性作用的理解。在他们看来,政府的一切活动,包括战争都是纯粹消耗性的,同时又忽视了对于战争收益的分析;另外,对于借贷资本来源于社会闲置资本这一认识尚不充分,
尽管在他之前的重商主义的代表巴斯泰布尔已经认识到了。
8
中央财经大学学报2008年第2期
再次,为偿还到期债务而融资。现代公债的偿还问题,实质上是公债的管理问题。目前对于债务本息的处理,一般采取还息不还本的做法:利息计入经常性财政支出,依靠当年税收偿还;而对于到期债务的本金,则一般采用借新还旧的方式处理,其实质不过是推迟了偿债期限而已。
21公债的金融功能:即公债券作为一种金融商品所具有的功能。这一观点最早由萨伊提出,而且将
①公债与其他有价证券一起称为“虚假资本”,这种观点后来被马克思吸收。
首先,作为基础性金融资产,公债能够满足微观经济主体的金融需求。与其他金融工具相比,公债具有信用风险低、收益稳定、市场认同度高、流动性强等优点,因此公债,尤其是短期公债成为现代商业银行的“次级准备”,起到优化银行资产结构、提高其资产流动性的作用。到上个世纪90年代,发达国家商业银行持有的公债占其总资产的比重在10%左右,中国也已达到6-8%;对保险公司、社保基金等各类机构和个人投资者来说,长期公债可以较好地满足其对兼有储蓄功能和较强流动性的长期限投资工具的需求。
其次,公债利率为金融市场提供基准利率。基准利率是那些结构合理、流动性强、信誉高的金融产品的利率。与其他金融工具相比,公债以国家政府为发行主体,其信誉最高,流动性最强,因而其利率自然较低;同时,公债发行时间固定、产品期限结构较为合理,而且交易量大、交易速度快、成本低,其利率最能反映市场资金供求状况,所以具备成为基准利率的条件。,如美国联邦基金市场,,其他金融再次,公债可以降低金融市场风险。。一方面,是,公债还避免了公司债所面临的经营风险、,增加了金融资产进行组合的种类,。
31。公债是现代市场经济国家实施宏观调控的重要工具。自从世纪30年代凯恩斯理论诞生以来,宏观调控作为熨平经济周期的“有形之手”在理论上和实践上都奠定了其不可或缺的地位。凯恩斯认为,有效需求不足是经济危机和失业的根源,因而,鼓励消费、刺激投资的调控政策可以通过扩张有效需求而促进宏观经济的均衡和稳定;而公债的发行有助于吸收社会闲置资金,减少流动性过剩;公债用于政府公共消费可以提高整个社会的消费倾向,用于公共工程的投资可以吸收过剩的供给,增加就业,在实现短期目标的同时亦有助于增强经济发展的后劲。
(二)公债功能的截面呈现
从同一时点上看,在现代市场经济条件下,公债的三大功能又是同时并存、互为补充的,而且其功能的发挥呈现出明显的层次性特征。
11公债功能的基础层次:财政功能和金融功能的统一。公债的基本功能反映了政府和市场基于公债而产生的双重供求关系,即资金和债券的双重供求关系。其中,政府既是资金的需求方,又是债券的供给方;而各类投资者则构成资金的供给方和债券的需求方。政府对于资金的需求通过投资者的资金供给得以实现,这体现为公债的财政功能;各类投资者对于债券的需求通过政府的债券供给而实现,这体现为公债的金融功能。可见,公债的财政功能和金融功能是针对同一范畴的不同侧面而言的,财政功能强调其作为收入手段的作用,金融功能则强调公债券作为一种金融工具所起的作用。所以,二者同时并存,相互制约,互为条件,缺一不可。以公债为载体的政府筹资目标的实现依赖于公债券金融功能的满足,因为作为债务人的政府与作为债权人的各类投资者在公债市场上是完全平等的利益主体,如果公债券的供给不充分考虑市场需求,就可能遭遇流拍的尴尬,筹资计划势必成为泡影;反过来,微观金融主体进行流动性管理以及投资目标的实现、中央银行对货币供应量的调节等等,都依赖于财政部多样化的债券供给。如果政府①马克思:《资本论》第三卷(上)第25章,第458页
1
9
中央财经大学学报2008年第2期对公债券供给不足,不仅使投资者缺乏进行资产组合、分散投资风险的有效工具,造成资产结构流动性不足,加剧金融市场风险,而且,会导致中央银行公开市场操作缺乏充足而有效的对象,制约货币政策目标的实现。另一方面,如果过度强调公债的金融功能,也可能产生公债规模过大的风险。因此,对于公债的基础性功能,必须全面认识和理解;片面强调其任何一个方面,都会影响其功能的有效发挥。
从历史上来看,英格兰银行的诞生就是英国资产阶级革命时期迫于长期公债的发行屡遭挫折而导致的发行方式的创新。如果从谨慎财政的角度出发,单纯强调公债的财政功能,必然将财政赤字作为公债发行的唯一理由,从而降低债务规模成为政府财政部门一再努力的目标。一旦财政状况好转,出现盈余,接踵而至的便是公债的净偿还。美国克林顿政府时期出现了巨额财政盈余,以后便出现了公债的净额购回,由
①此造成美国和全世界金融市场上一片流动性趋紧的抱怨。
21公债功能的较高层次:调控功能。财政政策和货币政策作为政府实施宏观调控的“左右手”,在调节社会总量和结构关系方面功不可没。而公债不仅是实现两大政策调控目标的共同工具,而且为二者的协调配合提供了必不可少的条件。
(1)公债的运行对社会需求的调节
第一,结构性调节———公债是潜在需求与现实需求之间的转换器
当社会需求不足时,公债的发行将社会闲置资源动员起来,可以将分散的、小额的潜在需求转化为集中的、庞大的现实需求,政策的理论精髓,在实践方面,例。相反,当社会需求膨胀、,,甚至可以将其暂时部分冻结于国库,第二,总量调节———。而实现这种操作最为有效的工具,、为各类交易主体广泛接受、流动性非常强、交易非常活跃、价值稳定、。与公司债、金融债券相比,公债,特别是短期公债,是符合这些
②条件的最佳选择。中央银行通过对公债券的买卖,可以影响商业银行的准备金水平,进而调节其信贷扩
张规模,借以影响需求总量,有助于总量平衡、物价稳定等调控目标的实现。
(2)公债对于收入再分配的调节功能
首先,作为“金边债券”,公债是投资者进行资产组合的首选,将给投资人带来稳定的投资收益;其次,从公债与税收的关系来看,今天的公债意味着未来的税收。由于支付公债利息的资金主要来自政府税收,所以公债的发行意味着偿还期税收的增加。同时,纳税人结构与债权人结构往往是不完全对称的,因此公债利息的偿还必然带来社会财富和收入在不同成员之间的再分配。另外,由于税收的扭曲作用,征税还债还会造成社会福利的净损失,从整体上减少国民收入,构成全体纳税人的负担。
公债的上述功能可以图示为
:
①李杨:《国债规模:在财政与金融之间寻求平衡》,《财贸经济》2003,11
②类承曜:《公债的理论分析》第81页,中国人民大学出版社,2002年5月出版
1
10
中央财经大学学报2008年第2
期 三、实证分析:我国公债功能的逐步完善
(一)对我国国债功能的总体评价
财政功能一枝独秀,金融功能为人漠视,调控功能心有余、力不足。我国国债的历史自新中国成立至今已38年,可以划分为两个阶段:从1951年的人民胜利折实国债,到1953年—58年连续发行的“国家经济建设国债”为第一阶段,此后20多年没有发行国债,1968年还清全部国债以后进入“既无内债、又无外债”的债务空白期;1981年恢复发行内债,标志着第二阶段的开始。20多年以来,尽管具体名称各异,如“国库券”、“国家建设债券”、“财政债券”等等,但其目标基本上未偏离财政中心功能。
从国债的发展历史来看,我国对于国债功能的认识还不够全面,大部分时间内仅仅将其视为政府的筹资工具,国债政策的制定以财政需要为中心,漠视微观主体的金融需求,从而造成国债调控功能难以发挥,中央银行在货币政策操作方面捉襟见肘的后果。
由于人们对于金融商品的需求具有较高的收入弹性,90年代之前,人民收入水平普遍不高,投资意识普遍淡薄,国债发行靠行政动员强制推销,上述问题尚未充分暴露;之后随着人民收入水平的普遍提高,投资需求逐渐旺盛,投资工具短缺的矛盾逐步显现,于是国债成为紧俏的投资对象,年年热销;同时,央行在公开市场操作上频频陷入“无米下锅”的窘境。
我国人民币公开市场操作自1998年恢复以来,规模逐步扩大。1999策日常操作的重要工具,对于调控货币供应量、。但在操作工具的选择上,理论上最适合的国债,。这方面,可以举出两个典型的案例。。对付通货紧缩最有效的办法自然是增加货币供给。但是,1315%降到8%并取消备付金率以后,货币供给的增加并不理想,;而当时如果央行能够适时买入足量国债,扩大基础货币投放,。2006年以来我国经济出现了相反的情形,国际,在人民币现有的汇率制度下导致国内流动性严重过剩;,要求政策工具必须多样化。从实际操作来看,尽管银行利率和法定存款准备率连续多次上调,于是较高的国内利率对国际游资构成强大的吸引力,它们千方百计寻找一切可以进入的机会,结果部分地抵消了紧缩性政策的效果;同时,人民币升值压力依然不减,国内通货膨胀压力持续增大,人们的通货膨胀预期越来越强。这种情况下如果国债的市场存量足以满足中央银行对冲操作的需要,那么,热钱的涌入、货币供给的被动扩张问题可能就容易控制得多。
于是我们不禁要问:既然国债这一工具是“最适合的”,为什么至今未成为“最主要的”?
(二)我国国债功能发挥欠充分的原因剖析
11存量管理:国债功能充分发挥的制度性障碍
上述问题的根源,除了认识局限外,更重要的是制度性障碍。我国的国债管理,2006年以前一直实行流量控制制度。财政部每年向人大报告审批的都是国债的发行额;财政赤字和到期国债本金成为决定当年国债发行额度的关键因素。在这种管理方式下,财政部作为发行机构,在有限的发行额度内往往偏重于中长期国债,对于短期债只能“忍痛割爱”;其结果必然是只能控制国债流量,不能控制其实际存量;对国债市场来说,过多的中长期债券和严重稀缺的短期债券造成了市场期限结构的严重失调,导致市场流动性不足,有效的国债收益率曲线难以形成。从货币政策方面来看,短期国债的缺乏使得中央银行的公开市场操作成了无米之炊,不得不通过发行央行票据暂时维持,为此需要支付票据利息,导致货币政策的执行成本提高。
21市场分割:国债功能充分发挥的基础条件不够完备
国债功能的充分发挥,还需要完善而高效的市场体系作为支撑。国债市场是其功能充分发挥的基础和前提条件。我国目前的国债交易分别在交易所市场、银行间债券市场和场外市场分别进行,各市场之间尚
11
中央财经大学学报2008年第2期未实现资金和信息的无障碍流通,统一高效的国债市场尚未建立,人为的市场分割降低了国债交易的效率,限制了货币政策信号的传递,抑制着国债功能的充分发挥。
(三)我国国债功能的未来
11国债存量管理制度:短期国债的发行具备了制度性条件。令人欣慰的是,酝酿已久的国债存量管理制度终于在2006年开始实施。国债存量管理制度即国债余额管理,是指立法机关不再具体限定中央政府当年国债发行额度,而是通过限定一个年末不得突破的国债余额上限以达到科学管理国债规模的方式。
根据这一制度,年内发行并到期的短期国债不再影响下一年度国债期末余额,因此财政部发行短期国债的动力大大增强,为短期债券滚动的发行和未来国库现金管理制度的改革铺平了道路;随着短期国债发行的大幅增加,国债收益率曲线将不断完善、准确和灵敏,最终奠定国债收益率曲线作为整个金融市场利率基准的地位;国债市场期限结构将得以完善,国债将真正成为流动性管理和资产组合配置的重要工具,整个金融市场在深度、广度和弹性方面都将更加富有效率,国债金融功能和调控功能将有望得以充分发挥,使得短期国债取代央行票据而成为主流工具这一目标的实现不再遥远。这项改革得到一致好评,被誉
①为“具有里程碑意义的改革”。
21特别国债:国债功能全面发挥的开端。2007年6月29日,我国人大常委会批准发行1155万亿元特别国债用于购买外汇。这是自新中国成立以来我国单笔发行规模最大的一笔国债,债功能的认识和运用达到了一个新的高度,、金融功能和调控功能,。
特别公债的推出,,那么为、相互补充,共同组成一个完整的公债体系。,,更加有效地发挥国债的各项功能,。
参考文献:
[1]Adam1Smith,AnInquiryintotheNatureandCauseoftheWealthofNations,VolumeⅡ,ChinaSocialSciencePublishingHouse,ChengchengBooksLtd1ReprintedfromtheEnglishEditionbyMethuen&Co1Ltd1,19301
[2]詹姆斯・M・布坎南蓍1赵锡军,张成福等译1公共财政[M]1北京:中国财政经济出版社,19911
[3]张馨等著1当代财政与财政学主流[M]1大连:东北财经大学出版社,20001
[4]许毅等著1清代外债史论[M]1北京:中国财政经济出版社,19961
Abstract:Thefunctionofpublicdebtincludesthreepointsbelongingtotwolevels:thefunctionofpublicfi2nanceandfinanceareindivisible,whichcomposethebasiclevel;macro-controllingisinthehigherlevel1Thispa2perlooksatwarasakindofriskinvestment1Ourknowledgeofnationaldebtarebeingchangedfromnon-perfecttoperfect1Theshortageofshort-termnationaldebtiscurbingtherealizationofthegoalofourmacro-control1However,theinstitutionalobstacledoesnotexistnow1
Keywords:PublicDebt FunctionofPublicFinance FunctionofFinance FunctionofMacro-Control2ling Short-termNationalDebt Opening-MarketOperation
(责任编辑:韩元)
①彭兴韵∶《国债余额管理的里程碑意义》,《财经》2006,41
12
中央财经大学学报2008年第2期・财政税收・
公债功能的拓展:从理论到中国实践的分析
ExtendingoftheFunctionofPublicDebt:
AnalysisfromTheorytoPracticeinChina ①
晁毓欣
CHAOYu2xin
(山东大学经济学院 济南 250100)
[摘 要]公债①既是一个财政范畴,又是一个金融范畴。公债功能经历了从财政功能到金融公能和调控功能的依次递进;在现代市场经济条件下三功能同时发挥作用,并体现为两个层次:财政功能和金融功能构成基础层次,调控功能构成较高层次。我国对于公债功能的认识和运用正在逐步走向完善。短期国债的供给严重不足抑制了金融和调控功能的发挥及其目标的实现。不过,其制度性障碍已不复存在。
[关键词]公债 财政功能 金融功能 调控功能 短期国债 公开市场业务
[中图分类号]F81215 [文献标识码]A [文章编号]1000-1549(2008)0007一、导言
公债的功能是公债理论的核心。。经济学家对于这一问题的认识,同样遵守认识规律,。王传纶、高培勇②认为公债具有筹集战争经费、、偿还到期债务、调剂季节性资金余缺等用途;陈共③认、、调节经济三个方面的政策功能;李杨④认为公债兼有财政和金融的双重功能,,在提供市场流动性方面具有不可替代的作用,公债规模应该在财政和金融之间寻求平衡;唐旭⑤认为国债市场的金融功能具有宏观和微观两个方面的含义,建议进一步发展国债市场的金融功能。
笔者认为,各类学者对于公债功能的论述已经比较丰富,不过,研究视角毕竟不同。因此还有必要将其进一步系统化,并揭示出各类功能之间的内在联系,在理论层次上进一步提升,以建立对于这一基本理论问题的整体性认识。
本文主要分为理论和实证分析两大部分。理论分析部分从纵向和横向两个视角对于公债功能的相关理论进行全面梳理,力求揭示各类功能之间的内在联系。本文认为,人们对于公债问题的认识始于政府为满足其财政需要而进行的资金筹集;随着经济的发展和市场体系的完善,金融功能逐渐进入人们的视野;30年代的大危机催生了政府的宏观调控职能,公债成为凯恩斯拯救经济危机的良方;在现代市场经济条件下,公债的三大功能同时并存,并从两个层次上发挥作用,其中,财政功能和金融功能就像硬币的两面,①收稿日期:2007-12-16
①
②
③
④
⑤作者简介:晁毓欣,女,山东人,山东大学经济学院博士研究生,山东财政学院副教授,研究方向:财政理论与政策,公债理论与政策。从理论讲,国债与公债是有区别的:公债是各级政府所举之债的统称,其中,中央政府所举之债又称为国债。由于我国《预算法》尚未允许地方政府公开发行公债,所以国债与公债两概念在外延上是一致的,我们也习惯于将二者混用、通用;本文尊重这一习惯,但考虑到理论的严密性,在理论分析部分使用公债这一概念,在实证分析部分使用国债这一概念,特此说明。王传纶、高培勇:《当代西方财政经济理论》(下)第468-472页,商务印书馆,1998年,北京1陈共:《财政学》(
第5版),第322-323页,中国人民大学出版社2007年5月,北京1李杨:《国债规模:在财政与金融之间寻求平衡》,《财贸经济》2003,11唐旭:《中国国债市场金融功能分析》,《新金融》,2005,41
7
中央财经大学学报2008年第2期不可分割,构成基本层次;调控功能构成公债功能体系的较高层次。实证分析以中国为分析对象,认为我国公债功能的发展同样经历了从财政功能到金融功能和调控功能的拓展过程,尽管其功能的发挥还不够全面,但主要的制度性障碍已不复存在。
二、公债功能的理论分析
(一)公债功能理论发展的历史脉络
11公债的财政功能:即公债作为政府筹集资金的手段所具有的功能,这是公债产生和存在的必要条件。根据政府筹资资金的不同目的,这一功能表现为两个方面:
(1)为政府的消费性支出而融资。政府的全部支出根据其性质的不同分为消费性支出和投资性支出。消费性支出具有消耗性、受益的当期性等特征,宜通过经常性收入,其中主要是税收来融资。出于财政稳健性的考虑,多数国家一般不允许经常性支出出现赤字,只有在战争、严重自然灾害等非可控因素发生的条件下出现的经常性支出赤字才会用公债来弥补,典型的如各种新政府成立之初发行的公债,其中,新中国成立之初发行的“人民胜利折实公债”是最具创新性和代表性的案例。
(2)为政府的投资性支出而融资。政府投资具有各种不同的形式。既有一般性建设项目,如各种基础设施的建造;也有特殊的投资需求,如战争等。如果把战争视为一种投资的话,那么它就是一类特殊的风险投资,其特征在于收益的高度不确定性。投资性支出具有建设周期时间长、、成本可补偿等特征,因此,这类支出可以通过发行公债进行融资。为以下三种:
首先,为筹集战争经费而融资。,这种消耗构成战争的成本;;“胜者王侯败者贼”,就是最精辟的概括。,基于国家对于战争的偏好和成本—效益分析的结果。
,都与公债结下了不解之缘。不是借债筹集战费,就是
①。在筹集战费方面,与征税、摊派、货币发行等办法相比,公
债是最有效的筹资手段。这一点被亚当・斯密认为是公债的唯一可取之处。美国的公债史甚至比美国国家的历史还要长,每一次战争都伴随着公债规模的攀升。独立战争使美国在政治上获得独立,战争费用的3612%来自内外债收入;南北战争扫除了资本主义生产力发展的障碍,74%是通过出售有息债券融资;②
③一战6113%的支出来自公债。
如果亚当・斯密、李嘉图等人能够接受这一观点,从风险投资的角度理解战争和公债,那么,公债就
④可能不再被视为洪水猛兽或者亡国之害,而整个公债思想史则可能需要重写。
其次,为政府的一般性投资支出而融资。尽管不同国家的财政支出结构不同,但是必然都有一部分资金用于各类投资性支出,特别是基础设施类投资。这一点在处于经济起飞阶段的发展中国家表现得尤其明显。新中国成立以来发行的公债,除了前文提到的“人民胜利折实公债”以外,尽管有不同的名称,如“国家经济建设公债”(1954)、“重点建设债券”(1987)、“特别国债”(1997,2007)等,但大部分属于这种类型。
①中国近代史上,甲午战争以后为偿还对日赔款2亿两而先后发生俄、法借款4亿法郎,英、德债款及续借款3200镑,总额达317亿两
以上。庚子赔款本息高达白银918亿两,悉数转为外债,自此清政府彻底破产,中国主权沦丧,被迫走向半殖民地和半封建社会的深渊。
②(美)J・阿塔克,P・帕塞尔著,《新美国经济史-从殖民地时期到1940年》(第二版)第370页,罗涛等译,中国社会科学出版社
2000年版。
③GaryM1Walton,HughRochoff,HistoryoftheAmericanEconomy(7th),theDryPress,HarcourtBraceCollegePublishers,pp14781④以亚当・斯密为代表的古典学派经济学家之所以反对公债,笔者认为,根源于其崇尚自由的经济思想以及他们对于政府活动的非生产
性作用的理解。在他们看来,政府的一切活动,包括战争都是纯粹消耗性的,同时又忽视了对于战争收益的分析;另外,对于借贷资本来源于社会闲置资本这一认识尚不充分,
尽管在他之前的重商主义的代表巴斯泰布尔已经认识到了。
8
中央财经大学学报2008年第2期
再次,为偿还到期债务而融资。现代公债的偿还问题,实质上是公债的管理问题。目前对于债务本息的处理,一般采取还息不还本的做法:利息计入经常性财政支出,依靠当年税收偿还;而对于到期债务的本金,则一般采用借新还旧的方式处理,其实质不过是推迟了偿债期限而已。
21公债的金融功能:即公债券作为一种金融商品所具有的功能。这一观点最早由萨伊提出,而且将
①公债与其他有价证券一起称为“虚假资本”,这种观点后来被马克思吸收。
首先,作为基础性金融资产,公债能够满足微观经济主体的金融需求。与其他金融工具相比,公债具有信用风险低、收益稳定、市场认同度高、流动性强等优点,因此公债,尤其是短期公债成为现代商业银行的“次级准备”,起到优化银行资产结构、提高其资产流动性的作用。到上个世纪90年代,发达国家商业银行持有的公债占其总资产的比重在10%左右,中国也已达到6-8%;对保险公司、社保基金等各类机构和个人投资者来说,长期公债可以较好地满足其对兼有储蓄功能和较强流动性的长期限投资工具的需求。
其次,公债利率为金融市场提供基准利率。基准利率是那些结构合理、流动性强、信誉高的金融产品的利率。与其他金融工具相比,公债以国家政府为发行主体,其信誉最高,流动性最强,因而其利率自然较低;同时,公债发行时间固定、产品期限结构较为合理,而且交易量大、交易速度快、成本低,其利率最能反映市场资金供求状况,所以具备成为基准利率的条件。,如美国联邦基金市场,,其他金融再次,公债可以降低金融市场风险。。一方面,是,公债还避免了公司债所面临的经营风险、,增加了金融资产进行组合的种类,。
31。公债是现代市场经济国家实施宏观调控的重要工具。自从世纪30年代凯恩斯理论诞生以来,宏观调控作为熨平经济周期的“有形之手”在理论上和实践上都奠定了其不可或缺的地位。凯恩斯认为,有效需求不足是经济危机和失业的根源,因而,鼓励消费、刺激投资的调控政策可以通过扩张有效需求而促进宏观经济的均衡和稳定;而公债的发行有助于吸收社会闲置资金,减少流动性过剩;公债用于政府公共消费可以提高整个社会的消费倾向,用于公共工程的投资可以吸收过剩的供给,增加就业,在实现短期目标的同时亦有助于增强经济发展的后劲。
(二)公债功能的截面呈现
从同一时点上看,在现代市场经济条件下,公债的三大功能又是同时并存、互为补充的,而且其功能的发挥呈现出明显的层次性特征。
11公债功能的基础层次:财政功能和金融功能的统一。公债的基本功能反映了政府和市场基于公债而产生的双重供求关系,即资金和债券的双重供求关系。其中,政府既是资金的需求方,又是债券的供给方;而各类投资者则构成资金的供给方和债券的需求方。政府对于资金的需求通过投资者的资金供给得以实现,这体现为公债的财政功能;各类投资者对于债券的需求通过政府的债券供给而实现,这体现为公债的金融功能。可见,公债的财政功能和金融功能是针对同一范畴的不同侧面而言的,财政功能强调其作为收入手段的作用,金融功能则强调公债券作为一种金融工具所起的作用。所以,二者同时并存,相互制约,互为条件,缺一不可。以公债为载体的政府筹资目标的实现依赖于公债券金融功能的满足,因为作为债务人的政府与作为债权人的各类投资者在公债市场上是完全平等的利益主体,如果公债券的供给不充分考虑市场需求,就可能遭遇流拍的尴尬,筹资计划势必成为泡影;反过来,微观金融主体进行流动性管理以及投资目标的实现、中央银行对货币供应量的调节等等,都依赖于财政部多样化的债券供给。如果政府①马克思:《资本论》第三卷(上)第25章,第458页
1
9
中央财经大学学报2008年第2期对公债券供给不足,不仅使投资者缺乏进行资产组合、分散投资风险的有效工具,造成资产结构流动性不足,加剧金融市场风险,而且,会导致中央银行公开市场操作缺乏充足而有效的对象,制约货币政策目标的实现。另一方面,如果过度强调公债的金融功能,也可能产生公债规模过大的风险。因此,对于公债的基础性功能,必须全面认识和理解;片面强调其任何一个方面,都会影响其功能的有效发挥。
从历史上来看,英格兰银行的诞生就是英国资产阶级革命时期迫于长期公债的发行屡遭挫折而导致的发行方式的创新。如果从谨慎财政的角度出发,单纯强调公债的财政功能,必然将财政赤字作为公债发行的唯一理由,从而降低债务规模成为政府财政部门一再努力的目标。一旦财政状况好转,出现盈余,接踵而至的便是公债的净偿还。美国克林顿政府时期出现了巨额财政盈余,以后便出现了公债的净额购回,由
①此造成美国和全世界金融市场上一片流动性趋紧的抱怨。
21公债功能的较高层次:调控功能。财政政策和货币政策作为政府实施宏观调控的“左右手”,在调节社会总量和结构关系方面功不可没。而公债不仅是实现两大政策调控目标的共同工具,而且为二者的协调配合提供了必不可少的条件。
(1)公债的运行对社会需求的调节
第一,结构性调节———公债是潜在需求与现实需求之间的转换器
当社会需求不足时,公债的发行将社会闲置资源动员起来,可以将分散的、小额的潜在需求转化为集中的、庞大的现实需求,政策的理论精髓,在实践方面,例。相反,当社会需求膨胀、,,甚至可以将其暂时部分冻结于国库,第二,总量调节———。而实现这种操作最为有效的工具,、为各类交易主体广泛接受、流动性非常强、交易非常活跃、价值稳定、。与公司债、金融债券相比,公债,特别是短期公债,是符合这些
②条件的最佳选择。中央银行通过对公债券的买卖,可以影响商业银行的准备金水平,进而调节其信贷扩
张规模,借以影响需求总量,有助于总量平衡、物价稳定等调控目标的实现。
(2)公债对于收入再分配的调节功能
首先,作为“金边债券”,公债是投资者进行资产组合的首选,将给投资人带来稳定的投资收益;其次,从公债与税收的关系来看,今天的公债意味着未来的税收。由于支付公债利息的资金主要来自政府税收,所以公债的发行意味着偿还期税收的增加。同时,纳税人结构与债权人结构往往是不完全对称的,因此公债利息的偿还必然带来社会财富和收入在不同成员之间的再分配。另外,由于税收的扭曲作用,征税还债还会造成社会福利的净损失,从整体上减少国民收入,构成全体纳税人的负担。
公债的上述功能可以图示为
:
①李杨:《国债规模:在财政与金融之间寻求平衡》,《财贸经济》2003,11
②类承曜:《公债的理论分析》第81页,中国人民大学出版社,2002年5月出版
1
10
中央财经大学学报2008年第2
期 三、实证分析:我国公债功能的逐步完善
(一)对我国国债功能的总体评价
财政功能一枝独秀,金融功能为人漠视,调控功能心有余、力不足。我国国债的历史自新中国成立至今已38年,可以划分为两个阶段:从1951年的人民胜利折实国债,到1953年—58年连续发行的“国家经济建设国债”为第一阶段,此后20多年没有发行国债,1968年还清全部国债以后进入“既无内债、又无外债”的债务空白期;1981年恢复发行内债,标志着第二阶段的开始。20多年以来,尽管具体名称各异,如“国库券”、“国家建设债券”、“财政债券”等等,但其目标基本上未偏离财政中心功能。
从国债的发展历史来看,我国对于国债功能的认识还不够全面,大部分时间内仅仅将其视为政府的筹资工具,国债政策的制定以财政需要为中心,漠视微观主体的金融需求,从而造成国债调控功能难以发挥,中央银行在货币政策操作方面捉襟见肘的后果。
由于人们对于金融商品的需求具有较高的收入弹性,90年代之前,人民收入水平普遍不高,投资意识普遍淡薄,国债发行靠行政动员强制推销,上述问题尚未充分暴露;之后随着人民收入水平的普遍提高,投资需求逐渐旺盛,投资工具短缺的矛盾逐步显现,于是国债成为紧俏的投资对象,年年热销;同时,央行在公开市场操作上频频陷入“无米下锅”的窘境。
我国人民币公开市场操作自1998年恢复以来,规模逐步扩大。1999策日常操作的重要工具,对于调控货币供应量、。但在操作工具的选择上,理论上最适合的国债,。这方面,可以举出两个典型的案例。。对付通货紧缩最有效的办法自然是增加货币供给。但是,1315%降到8%并取消备付金率以后,货币供给的增加并不理想,;而当时如果央行能够适时买入足量国债,扩大基础货币投放,。2006年以来我国经济出现了相反的情形,国际,在人民币现有的汇率制度下导致国内流动性严重过剩;,要求政策工具必须多样化。从实际操作来看,尽管银行利率和法定存款准备率连续多次上调,于是较高的国内利率对国际游资构成强大的吸引力,它们千方百计寻找一切可以进入的机会,结果部分地抵消了紧缩性政策的效果;同时,人民币升值压力依然不减,国内通货膨胀压力持续增大,人们的通货膨胀预期越来越强。这种情况下如果国债的市场存量足以满足中央银行对冲操作的需要,那么,热钱的涌入、货币供给的被动扩张问题可能就容易控制得多。
于是我们不禁要问:既然国债这一工具是“最适合的”,为什么至今未成为“最主要的”?
(二)我国国债功能发挥欠充分的原因剖析
11存量管理:国债功能充分发挥的制度性障碍
上述问题的根源,除了认识局限外,更重要的是制度性障碍。我国的国债管理,2006年以前一直实行流量控制制度。财政部每年向人大报告审批的都是国债的发行额;财政赤字和到期国债本金成为决定当年国债发行额度的关键因素。在这种管理方式下,财政部作为发行机构,在有限的发行额度内往往偏重于中长期国债,对于短期债只能“忍痛割爱”;其结果必然是只能控制国债流量,不能控制其实际存量;对国债市场来说,过多的中长期债券和严重稀缺的短期债券造成了市场期限结构的严重失调,导致市场流动性不足,有效的国债收益率曲线难以形成。从货币政策方面来看,短期国债的缺乏使得中央银行的公开市场操作成了无米之炊,不得不通过发行央行票据暂时维持,为此需要支付票据利息,导致货币政策的执行成本提高。
21市场分割:国债功能充分发挥的基础条件不够完备
国债功能的充分发挥,还需要完善而高效的市场体系作为支撑。国债市场是其功能充分发挥的基础和前提条件。我国目前的国债交易分别在交易所市场、银行间债券市场和场外市场分别进行,各市场之间尚
11
中央财经大学学报2008年第2期未实现资金和信息的无障碍流通,统一高效的国债市场尚未建立,人为的市场分割降低了国债交易的效率,限制了货币政策信号的传递,抑制着国债功能的充分发挥。
(三)我国国债功能的未来
11国债存量管理制度:短期国债的发行具备了制度性条件。令人欣慰的是,酝酿已久的国债存量管理制度终于在2006年开始实施。国债存量管理制度即国债余额管理,是指立法机关不再具体限定中央政府当年国债发行额度,而是通过限定一个年末不得突破的国债余额上限以达到科学管理国债规模的方式。
根据这一制度,年内发行并到期的短期国债不再影响下一年度国债期末余额,因此财政部发行短期国债的动力大大增强,为短期债券滚动的发行和未来国库现金管理制度的改革铺平了道路;随着短期国债发行的大幅增加,国债收益率曲线将不断完善、准确和灵敏,最终奠定国债收益率曲线作为整个金融市场利率基准的地位;国债市场期限结构将得以完善,国债将真正成为流动性管理和资产组合配置的重要工具,整个金融市场在深度、广度和弹性方面都将更加富有效率,国债金融功能和调控功能将有望得以充分发挥,使得短期国债取代央行票据而成为主流工具这一目标的实现不再遥远。这项改革得到一致好评,被誉
①为“具有里程碑意义的改革”。
21特别国债:国债功能全面发挥的开端。2007年6月29日,我国人大常委会批准发行1155万亿元特别国债用于购买外汇。这是自新中国成立以来我国单笔发行规模最大的一笔国债,债功能的认识和运用达到了一个新的高度,、金融功能和调控功能,。
特别公债的推出,,那么为、相互补充,共同组成一个完整的公债体系。,,更加有效地发挥国债的各项功能,。
参考文献:
[1]Adam1Smith,AnInquiryintotheNatureandCauseoftheWealthofNations,VolumeⅡ,ChinaSocialSciencePublishingHouse,ChengchengBooksLtd1ReprintedfromtheEnglishEditionbyMethuen&Co1Ltd1,19301
[2]詹姆斯・M・布坎南蓍1赵锡军,张成福等译1公共财政[M]1北京:中国财政经济出版社,19911
[3]张馨等著1当代财政与财政学主流[M]1大连:东北财经大学出版社,20001
[4]许毅等著1清代外债史论[M]1北京:中国财政经济出版社,19961
Abstract:Thefunctionofpublicdebtincludesthreepointsbelongingtotwolevels:thefunctionofpublicfi2nanceandfinanceareindivisible,whichcomposethebasiclevel;macro-controllingisinthehigherlevel1Thispa2perlooksatwarasakindofriskinvestment1Ourknowledgeofnationaldebtarebeingchangedfromnon-perfecttoperfect1Theshortageofshort-termnationaldebtiscurbingtherealizationofthegoalofourmacro-control1However,theinstitutionalobstacledoesnotexistnow1
Keywords:PublicDebt FunctionofPublicFinance FunctionofFinance FunctionofMacro-Control2ling Short-termNationalDebt Opening-MarketOperation
(责任编辑:韩元)
①彭兴韵∶《国债余额管理的里程碑意义》,《财经》2006,41
12